云铝股份:原材料价格坚挺,三季度经营转弱

三季度经营再度转弱:电解铝价格经历2018年二季度上涨后,三季度价格弱势震荡,而2017年三季度电解铝价格处于较高位置,导致三季度公司收入下降13.93%。主要原材料氧化铝在美铝西澳以及海德鲁巴西工厂停产下,价格稳步上扬,此外石油焦等大宗品原辅料也大幅上涨,公司成本压力增加,经营再度转弱,三季度综合毛利率12.13%,同比和环比分别下降1.82和1.23个百分点。另外,三季度公司期间费用也有所增加,销售、管理和财务费用分别增加0.11、0.25和0.28亿元。因此,在价格下降、成本压力增加以及费用增加下,三季度公司净利润同比下滑77.30%至0.62亿元。

电解铝中长期格局向好:尽管受淘汰电解铝产能需在2018年完成置换政策影响,2018年电解铝产能有增量。但长期上,未来我国新建电解铝项目原则上仅通过等量或者减量置换实现,我国电解铝产能增长空间十分有限,行业中长期供需格局向好。

公司电解铝规模保持增长:公司生产所需电力来自水电,受政策限制较小。未来包括文山、昭通、大理等在建项目全部建成投产后,公司电解铝总产能将达到约300万吨,相比现有约160万吨产能,提升空间大,公司在电解铝行业地位有望进一步提升。

盈利预测及投资评:我们下调电解铝产品价格以及毛利率假设,下调盈利预测,预计公司2018~2020年EPS分别为0.07(-61%)、0.11(-68%)和0.19元(-70%),对应10月30日收盘价PE分别为59、38和23倍,考虑到公司规模扩张以及未来电解铝格局好转,维持“推荐”投资评级。

风险提示:

(1)产品价格波动的风险。公司主要产品为铝锭和铝加工产品,其价格受原材料波动、需求、宏观经济环境等诸多因素影响,价格波动较为频繁,并对公司盈利产生重大影响;(2)电价调整的风险。电力是电解铝主要成本构成,尽管云南水电资源丰富,有利于公司获得优惠电价,但如果电力生产企业以及电网企业上调价格,公司将面临较大成本压力;(3)环保政策的风险。随着国家《中华人民共和国环境保护法》、《控制污染物排放许可证制实施方案》及相应配套法律法规的深入实施,环保相关部门的监管与执法愈加严厉,公司环保投入有大幅增加的风险。