大唐发电:毛利率下行,第三季度业绩下滑

18年前三季度营收增速12.37%,归母净利润增速14.69%

2018年前三季度,公司营业收入690.99亿元,同比+12.37%;归母净利润17.62亿元,同比+14.69%;归母扣非净利润17.10亿元,同比+3.39%;加权ROE3.42%,同比+0.53pct。单三季度归母净利润-38.56%至3.98亿元。

收购资产带动电量高增,剔除并购影响后增速放缓

前三季度,公司发电量2022.355亿千瓦时,同比+37.41%,主因是今年4月完成并购母公司安徽、黑龙江、河北资产;前三季度经重述后的发电量同比增速6.72%,略低于7.4%的全国增速,增速同比-6.52pct,环比-4.51pct,体现发电量放缓。公司前三季度火电发电量约1812亿千瓦时,同比增速约40.46%,略高于整体发电量增速;火电发电量占比约89.60%,同比+1.96pct。

电价环比下行,单季度毛利率同比下行,新注入资产亏损

前三季度经重述累计营收增速12.37%,高于6.72%的发电量增速,主因是17年7月全国燃煤标杆电价普涨,累计上网电价+2.67%或9.76元/MWh至375.70元/MWh,环比18H1下行3.47元/MWh或0.91%。累计营业成本+10.53%至581.86亿元,略低于营收增速、略高于发电量增速。累计毛利率+1.40pct至15.79%。第三季度单季营收增速6.22%。环比18H1下降9.64pct。;营业成本+8.30%,环比-3.44pct,毛利率-1.64pct至14.76%。煤价小幅上行和三季度电价环比下行,持续对公司盈利能力构成不利影响。新并表的3个资产18H1合计亏损4.84亿元,判断18Q3仍为亏损。

投资收益下行,经营现金流上行,资产负债率上行

报告期内公司财务指标总体稳定。前三季度公司投资收益-20.23%至9.03亿元,主因是去年同期出售大地财险股份确认2.4亿元;期间费用率-0.09pct至10.35%;所得税率-0.80pct至27.13%;经营现金流净额增长5.92%至+170.27亿元,增速低于净利润增速;资产负债率+2.43pct至76.67%。

给予“增持”评级

我们预计公司18-20年归母净利润为23.96/30.01/37.56亿元,对应动态PE为25.7/20.5/16.4倍。关注煤价走势对后续业绩影响,首次给予“增持”评级。

风险提示:煤价高于预期,电价下行,电力需求不达预期。