碧水源:三季度并未好转,但政策已回暖,公司有望走出谷底

受资金面影响,业绩显著放缓,三季度并未好转

公司前三季度实现营收60.5亿元,同比+11.9%,实现归属净利润5.73亿元,同比-22.64%,扣非5.51亿元,同比+3.48%。扣非增速较半年报的10%进一步放缓,显示三季度信贷依然较为紧张,工程进度放缓。子公司中良业环境前三季度预计贡献15亿左右的营收,合并报表利润3个多亿,起到重要作用。

费用和减值拖累业绩,毛利率继续降低,现金流有所好转

费用同比大增拖累业绩,前三季度财务费用为4.89亿元,同比+108.7%。财务费用率同比提升3.74个pct 到8.08%,但财务费用的增长势头得到放缓(中报同比+180%)。研发费用三季报从管理费用中单独列支。三项费用率整体上升5.36pct 达到16.20%,但与中报基本持平。前三季度资产减值损失1.51亿元(中报进行了应收账款的减值计提),去年同期仅为0.51亿元。应收账款同比+37%,较年初增长4.3亿元,达到50.1亿。前三季度整体毛利率为32.86%,较上半年环比继续下降1.57pct,显示毛利率下降趋势仍在持续。经营性现金流净额为-11.2亿元,同比+49.33%,较中报的-13.6亿环比也有所好转。三季报资产负债率为58.5%,基本和中报57.7%持平,公司仍具有较强的融资能力。

PPP 业务收缩,订单增速依然可观

公司前三季度无形资产总额为240亿元,单季度只增加了约10亿元,显示三季度PPP 业务进展不快。公司已完成了在手PPP 项目的全面评估筛选工作,只开工资金到位、质地优秀、政府支付有保障的运营类的PPP。前三季度公司新签订单173亿的EPC+190亿的BOT 订单(PPP 口径统计约180多亿),单季度分别增加了28亿和25亿元,订单增速依旧可观。

盈利预测与评级

公司积极战略调整背景下(缩减PPP 业务占比),对公司今年业绩造成负面影响,但务实的政策调整保存了公司的资金能力。当前政策已经开展转向大力支持民企融资,化解民企质押风险,解决了环保PPP 公司发展的瓶颈,环保民企有望在融资放松的局面下触底反弹。我们下调公司18-20年净利润预计分别到23.0/29.5/40.8亿元,对应目前估值约11/9/6倍,维持买入评级。

风险提示

资金不到位,项目进度或不及预期。