恩华药业:业绩增长继续提速,成长预期不改

事件:公司公布2018年三季报,前三季度实现收入28.89亿元,同比增长14.71%,实现归属于上市公司净利润4.22亿,同比上升22.52%,归属于上市公司扣非净利润4.18亿元,实现同比增长34.38%。2018年全年归属于上市公司股东的净利润增长15%-35%.。

业绩增长继续提速。前三季度实现收入28.89亿元,同比增长14.71%,预计工业板块增速25%+。Q3单季度实现营业收入10.23亿元(+21.75%),扣非归母净利润1.57亿元(+53.30%),业绩增长继续提速。二线类产品持续放量增长,预计右美托咪啶增速50%-60%,度洛西汀阿立哌唑高速增长。总体毛利率54.3%,较去年同期提升4.19pp,一方面是工业板块收入占比提升,另一方面是高毛利二线品种放量,产品结构调整,工业板块毛利率上升。销售费用率27.87%,去年同期27.98%,下降0.11pp,管理费用率3.60%同比下降0.44pp,研发投入增加,研发费用率3.60%,上升0.48pp。

预计11个试点城市带量采购影响有限,成长预期不改。9月11日,国家医保局召开座谈会,拟主导11个城市试点药品联合采购。右美托嘧啶进入11个试点城市带量采购计划品种,我们预计对公司业绩预计影响有限,理由如下。作为注射剂的右美托嘧啶11个试点城市带量采购是否正式落地执行存在不确定;目前右美通过一致性评价的只有扬子江一家企业。扬子江于今年7月份获得生产批件,属于新注册分类实施后申报并批准上市的仿制药,相当于通过一致性评价,扬子江右美并没有在临床上长期推广使用,安全有效性没有在大量临床使用上得到验证。出于保证临床用药安全考虑,只对一家临床上没有正式推广使用的品种进行大量(11个试点城市70%的量)采购存在不合理性。其二在悲观的假设下:恩华右美丢失11个试点城市70%市场,右美降价10%。恩华右美为二仿上市,和最先上市的一仿企业形成差异性竞争,主要存量销售在二三线城市。目前试点城市(北京、上海、天津、重庆、沈阳、大连、广州、深圳、厦门、成都、西安)均为大城市,对恩华右美存量影响不大。恩华右美目前体量比较小,2017年销售收入预计在1.5亿元左右,右美整体市场占比不及10%,成长预期放量区域也主要在二三线城市,预计试点城市带量采购不会影响恩华右美放量;公司右美相对于老品种来讲,定价较高,留有一定的招标降价空间,降价10%,业绩影响不大。

在研品种逐步进入收获期,提供长期增长潜力。公司聚焦中枢神经领域,在研储备品种丰富,通过跟踪药品审评中心审评状态,在研品种中进展最快的是地佐辛和舒芬太尼,有望年内或者明年年初获批。一致性评价推进顺利,利培酮BE已完成,有望年内通过,阿立哌唑目前BE进行中,紧随利培酮其后。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价15.34元。公司聚焦中枢神经领域,中枢神经领域行业规模大,竞争格局好,公司具有渠道优势和品牌优势,产品梯队良好,成长可持续。前期受重要品种右美托咪定进入11个试点城市带量采购的影响,回调较多,我们预计11个试点城市带量采购对公司业绩影响比较有限,成长预期不改,考虑股权激励费用摊销,我们预计2018-2020年净利润分别为4.90亿、6.00亿、7.36亿元,同比增速分别为24.3%、22.2%、22.8%,2018-2020EPS分别为0.48元、0.59元、0.72元,对应当前股价分别为26倍、22倍和18倍PE,进入价值区间,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为15.34元,相当于2019年26x的动态市盈率。

风险提示:二线品种销量不及预期,销售费用投入过高导致业绩不及预期风险,研发不及预期风险。