中工国际:现金流及财务费用大幅改善,拟收购中国中元增强海外专业实力

事项:公司发布2018年第三季度报告,前三季度实现营业收入78.84亿元,比上年同期增加26.49%;实现归属于上市公司股东的净利润9.39亿元,比上年同期增加10.07%,扣非后同比增加11.80%。其中Q3单季实现营业收入33.99亿元(同比+23.80%)、实现归属于上市公司股东的净利润3.53亿元(同比-1.61%)。

3Q18营收维持较高增速但净利润增速减缓,资产减值损失计提增加:营收增速方面,公司Q1~Q3营收实现同比增速+26.49%,较2017年同期增速(+24.80%)提升约1.7个pct,处于近10年间(2009-2018)3季报营收增速约75分位;分季度来看,2018年Q1~Q3分别实现营收增速37.96%、21.57%、23.80%,Q1、Q3营收增速较2017年同期有所提升。归母净利润增速方面,公司Q1~Q3归母净利润实现同比增速+10.07%,较2017年同期增速(+19.89%)下降约9.8个pct,处于近10年间(2009-2018)3季报归母净利润增速约25分位。本期公司计提资产减值损失同比大幅增加138.17%(同比约+0.87亿元),主要为公司去年同期收回委内瑞拉应收账款、冲回已提坏账准备金额较大所致。我们计算公司自2009年以来,其前三季度归母净利润CAGR达到约26.2%。分季度来看,2018年Q1~Q3分别实现归母净利润增速10.16%、24.16%、-1.61%,Q2增速相对较高。

毛利率水平同比降低但仍处历年较高水平,财务费用及经营性现金流大幅改善:公司三季报综合毛利率达到17.14%,较去年同期下降了10.45个pct,判断或为项目结转毛利率情况与去年同期有所差异,但与历年同期相比仍处于较高水平。期间费用方面,公司前三季度期间费用率为2.73%,如将研发费用加回计算为3.15%,较去年同期大幅降低了9.86个pct,主要为期内财务费用较上年同期减少169.34%(同比约-5.55亿元),主要原因为报告期内美元升值使得公司汇兑收益增加。净利率及ROE方面,公司三季报销售净利率为11.70%,同比降低了1.32个pct;ROE(加权)为10.88%,同比降低了0.38个pct。现金流方面,前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为14.70亿元,为2012年以来最高净流入金额,比去年同期增加流入约35.2亿元(同比+171.70%),主要为公司去年同期支付的工程款较多、而今年期内项目进入收汇高峰期、收汇金额较大所致。筹资活动产生的现金流量净额为-2.12亿元,比去年同期流出减少约3亿元(同比-58.54%),主要为期内公司借款金额较去年同期增加。

货币资金余额较年初大幅增加,资产负债率仍处于较低水平:货币资金方面,期末公司货币资金余额为59.35亿,较年初增加11.25亿元,主要为期内经营性现金净流入大幅增加所致。预收款项和应收账款方面,前三季度公司预收款项为20.01亿元,较年初减少8.56亿元(-29.96%)。前三季度公司应收账款及应收票据为56.94亿元,较年初减少2.89亿元(-4.83%);其他应收款比年初增加0.77亿元(+35.91%),主要为期内加拿大普康控股有限公司应收其他关联方款项增加。资本结构方面,报告期末公司的资产负债率为50.39%,同比降低1.28个pct,较6月底降低了1.71个pct;如考察剔除预收账款后的资产负债率,三季度末仅为39.53%,仍保持在较低水平。

订单收入比维持高位,入选“双百企业”助力公司改革发展:根据公司披露的2018年第三季度经营情况简报,2018年1-9月,公司海外业务新签重要合同10个,新签合同额累计为6.33亿美元。截至2018年9月末,公司海外业务在手合同余额为83.97亿美元(中报披露重点在执行工程承包类项目合同金额累计为59.12亿美元),公司国内业务新签合同额累计为6.49亿元。我们计算公司当前在手合同余额(海外+国内,美元兑人民币汇率以今年以来均价6.72计算)约为570~580亿元,相当于公司2017年营业收入109.09亿元的5.27倍,订单收入比较高,为公司后续业绩持续增长奠定了良好的基础。此外,公司披露于2018年8月被国务院国资委纳入“双百行动”企业名单,已制定了“双百行动”综合改革实施方案并完成上报。

拟增发收购控股股东旗下中国中元,或增强公司海外专业设计技术实力:期内公司发布了《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》(以下简称“重组方案”),拟向控股股东国机集团发行股份购买其持有的中国中元国际工程有限公司(以下简称“中国中元”)的100%股权并募集配套资金。交易对价初步确定为12.57亿元,募集不超过2,000万元配套资金,拟发行数量约为8628万股。根据重组方案,中国中元具有较强的专业技术优势,各类资质完善,具有丰富的援外工程服务和项目管理经验。通过与中国中元合作,公司将在海外市场围绕医疗建筑、物流建筑和客运索道、自动化物流装备等中国中元有特色的领域开发新业务,进一步拓展海外市场,提升业务竞争力。在国内市场,中国中元将依托其在设计领域的专业优势,在相关专业领域与公司开展业务合作,助力公司提高国内市场份额。

投资建议:我们预测公司2018年-2020年的收入增速预测分别为9.3%、10.4%、11.3%,净利润增速分别为16.8%、17.1%、18.5%,实现EPS分别为1.56、1.82、2.16元。维持公司买入-A投资评级,6个月目标价为15.6元,相当于2018年10.0倍的预期市盈率估值。

风险提示:宏观经济大幅波动风险,国内基建投资增速下滑风险,PPP项目执行不达预期风险,海外项目执行不达预期风险,项目回款风险等。