凯莱英2018年中报点评:扣非业绩54.83%内生高增速超预期,把握机遇几大战略持续推进

事件:

凯莱英发布2018年半年度报告,上半年公司实现营业收入7.58亿元,同比增长37.38%;归属于上市公司股东的净利润1.57亿元,同比增长25.53%;归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润1.42亿元,同比增长54.83%,实现EPS为0.68元。

Q2公司实现营业收入3.94亿元,同比增长50.73%;归属于上市公司股东的净利润93.18亿元,同比增长23.06%;归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润0.89亿元,同比增长97.22%,实现EPS为0.40元。

公司公告2018年1-9月经营预告,预计2018年1-9月归母净利润2.40-2.61亿元,同比增长20-30%。观点:

1、扣非增速54.83%内生高增速超预期,把握机遇国内战略持续推进

公司上半年营收7.58亿元,同比增长37.38%,归母净利润1.57亿,增速25.53%,扣非利润1.42亿,增速54.83%,内生增速超高略超预期!表观看归母业绩略低,主要有以下几点原因

第一,去年上半年收到3900万政府补助,归母净利润基数比较高,今年政府补助1593万。

第二,公司Q1财务费用4424万,汇兑损益严重,上半年财务费用2020万,Q2汇兑有正收益但是还没有抵消一季度的损失。整体财务费用与去年基本持平

第三,上半年公司少数股东权益-1647万,去年同期1487万,对业绩有3000万影响。

扣除政府补助、少数股东权益、财务费用等影响,公司业绩增速超过50%,与扣非利润一致。

分单季度数据来看,公司Q1、Q2收入分别为3.64亿、3.94亿,归母净利润分别为6349万、9318万,三季度利润区间0.83-1.04亿,增速9-37%。由于公司CDMO业务属性,季度间波动较大。去年四季度为全年业绩最高,上半年相对业绩基数较低,所以单纯看单季度同比增速不能线性化判断公司全年情况。但我们综合推断公司整体生产经营情况持续向好,海外大客户已经形成稳定订单,国内均为增量,根据草根调研情况,全年订单情况良好,业绩高增速可期。

分板块来看收入,公司临床阶段CDMO块收入2.02亿,较去年(1.68亿)上升20.13%。商业化阶段CDMO收入5.04亿,较去年(3.28亿)增加53.18%,提升明显,收入占比66.49%。临床阶段CDMO毛利率40.06%较去年下降6.39pp,商业化项目毛利率47.42%,较去年同期下降2.81%。技术开发服务收入5150万,与去年相比下降6.07%。上半年主要是商业化项目拉动收入利润增长,临床阶段项目平稳增长。分地区来看,公司国外内业务均呈现良好增长势头。国内业务收入0.32亿,相较去年增速127.14%,收入占比4.19%,未来有望持续为公司提供新的业绩增长点;海外收入7.26亿,增速35.05%。临床阶段的项目积累为商业化阶段提供广泛的客户基础,根据公司披露的订单情况,2018年相较2017无论是临床阶段、商业化阶段还是技术开发服务,项目数量均有增长。财务指标方面,公司销售费用率为3.68%,与去年(4.09%)相比下降0.41pp,同比增长23.68%慢于收入增速,今年相较于去年,没有了聘请中介机构费(影响5%左右),折旧摊销和租赁费有所减少;管理费用率为18.17%,比去年同期的21.15%下降2.98pp,管理费用控制良好。公司财务费用相较去年增加369万,汇兑损益2487万,去年为2068万,上半年汇兑依然有损失。公司综合毛利率46.01%,比去年同期的51.88%下降5.87pp,主要还是受成本上涨影响。

2.展望2018,国际大客户逐渐稳定,国内MAH合作不断推进,广阔市场待开发

上半年公司接洽国内制药企业达218家,2018年上半年服务国内客户数量37个,国内业务收入金额快速增长。2017年以来服务的国内1类新药近20个,部分已申报IND,部分药品列入国家重大专项。同时,公司已构建包括国内创新药CMC服务、MAH业务、制剂研发生产、仿制药一致性评价、临床试验服务、生物样本检测以及药品注册申报等在内的全方位服务体系,为国内制药企业提供可靠的一站式服务。同时与全球最大和最全面的CRO公司科文斯(Covance)、国内排名领先的临床前研究机构昭衍新药达成战略合作,与上海交大合作共建“生物药物创新技术研发联合实验室”,布局生物大分子药物领域。2018年上半年以来,客户结构更加多元化,项目及服务类型愈加丰富,服务领域涵盖肿瘤、高血压等等治疗领域。随着国内相关行业扶持政策红利的继续释放,未来将带来更强劲的增长动力。

公司未来战略再梳理,主要包括:

现有CDMO主业方面进行技术方面的深度延伸开拓:2018年上半年研发投入7,057万元,较上年同期增长80.95%。不断进行技术创新和自主研发核心技术,确保技术价值的持续输出,以技术优势构建行业高壁垒。其中,凯莱英自主研发的绿色技术连续性反应技术和生物转化技术进一步取得跨越性进展。大分子生物药领域也在进一步布局,专利申请和学术论文发表再上新台阶。

国内CDMO业务继续开拓,为国内制药公司提供一站式服务。(图3)

向制剂业务进行延伸(有可能涉及外延扩张):公司目前已拥有制剂试制车间,储备了相关制剂生产技术及经验。通过募投项目的投产,公司正逐步进军制剂领域,提升产品附加值。

生物药项目的发展:公司在已有多肽、多糖等大分子成熟业务的基础上,逐步布局生物药,例如抗体药物等CRO、CDMO业务,与交大抗体中心合作是生物领域布局的初步落地。为公司今后在生物大分子药物领域的稳步发展奠定坚实基础。

几大战略核心落脚点其实都是在现有基础上不断丰富技术储备,从而进一步培养客户、培养项目、培养团队,为未来公司的高速发展打下良好的基础。2018年3月29日,公司公告拟以自有资金参与国投创新投资管理有限公司、天津市海河产业基金管理有限公司、天津经济技术开发区管理委员会拟共同发起设立的全球创新药中国投资基金,首期出资额不超过2亿。标志着公司将以参与专业投资机构合作设立基金项目为契机,对基金吸引的国内落地的优质创新药项目实现“早介入、深绑定”,并在此过程中不断培养客户,不仅能使公司获得更多为创新药提供一站式研发生产服务的机会,还能在与客户建立长期、紧密、深度合作关系的过程中,逐步成为客户创新药品种的全球供应商。这将对公司药物一体化生态圈的深入构建具有重要意义。

展望2018,公司业绩后劲十足,除自身与国外大客户已经形成了一定的信任度和默契之外,2017年公司最大的变化就是积累了许多国内的订单,为后续成长源源不断的提供动力,国内商业化长期订单签订、CMO领域的布局均具有里程碑意义。公司近期布局以及几大战略核心落脚点其实都是在现有基础上不断丰富技术储备,从而进一步培养客户、培养项目、培养团队,为未来公司的高速发展打下良好的基础。我国创新药风起云涌,作为创新药产业链不可或缺的CDMO环节的龙头,凯莱英未来有望迎来数年持续高速发展。

结论:

我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.70亿元、6.28亿元、8.45亿元,增长分别为31.95%、35.60%35.95%。EPS分别为1.96元、2.63元、3.58元,对应PE分别为35x,26x,19x。我们认为公司是技术推动型的国内CMO龙头企业,大客户已经逐步稳定,信任度逐渐提高,后续项目储备也已形成,受益于国内MAH制度的持续推进。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长,且股权激励充分调动员工积极性,后劲十足。基于公司日常重大合同落地,我们认为公司业绩确定性更高,随着扩建产能的释放,未来三年业绩增速有望维持30%-35%高速增长,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:

新药项目上市低于预期,客户变动风险