伊利股份:费用高增业绩承压,新品推进营收稳健

业绩低预期,销售费用大幅增长

公司18年上半年实现营收399.43亿元同增19.26%,归母净利润34.46亿元同增2.43%,扣非净利润32.28亿元同增3.51%,单Q2收入201.90亿元同增14.05%,归母净利润13.46亿元同降17.47%,扣非净利润12.30亿元同降15.91%,业绩低预期。H1毛利率38.67%同增0.48pct,成本上涨压力部分抵消结构升级影响,业绩压力主要源于费用,H1销售费用率25.46%同增2.6pcts,其中广告营销费59.6亿元同增38.9%;职工薪酬17亿同增37.6%;运输费21.9亿同增19.2%;管理费用率3.50%同降0.35pct。Q2销售费用率28.10%同增3.87pcts,冬奥投入、新品推广以及世界杯期间市场营销费用集中Q2体现,导致Q2净利率仅6.81%同减2.4pcts环减4pcts,激烈竞争格局由对手投入亦有反映,主要对手H1销售费用99.8亿,销售费用率28.9%同增4.7pcts,其中广宣费用44.2亿同增66.8%。预计费用集中释放后H2费用将有所缓和.H1销售收现433.3亿同增20.55%,现金流健康。

奶粉高增、冷饮毛利提升,品类高端化推进

分业务看,2018年上半年液体乳业务收入319.2亿元同增20.5%,毛利率35.95%同比持平;奶粉及奶制品业务实现收入38.7亿元同增27.26%,增速较快,毛利率53.63%同减3.1pcts;冷饮业务实现收入37.25亿元同增14.89%,毛利率46.14%同增2.2pcts。各品类增速均有提升,高端产品表现突出,金典、安慕希、每益添、畅轻、JoyDay、金领冠、巧乐兹、甄稀等重点产品销售收入同增30%以上。产品研发创新促进品类结构升级,推出了植物蛋白饮料“植选”系列豆乳、能量饮料“焕醒源”等产品反馈良好,新品占收入比重同比增长5pcts至13%。H1亦成立健康饮品事业部及奶酪事业部,未来有望持续拓宽品类。

多渠道挖掘拓展,市场渗透率持续提升

为拉动乳品消费,公司不仅在原有三四线强势渠道下沉深耕,同时加速渗透一二线城市,常温液态奶H1在省会城市份额提升5pcts。积极开发电商、便利店等渠道,与阿里京东合作开发新零售渠道,期末公司常温液奶市场渗透率为81.2%同增2.7pcts。婴幼儿配方奶粉在母婴渠道零售额同增38.7%,H1常温/低温/奶粉市场份额提升2.4/1/0.8pct,积极的费用投入渐显成效。此外海外拓产布局积极,通过管理及技术输出稳健向全球化发展迈进

盈利预测与估值:公司短期业绩受费用集中反映影响,坚持市场份额目标下加大品牌投入使利润承压,长期坚持品质创新和多渠道开拓,内生外延增长空间依然充分。预测2018-20年EPS为1.06/1.25/1.48元,对应25/21/18倍PE,维持“买入”评级。

风险因素:行业促销竞争加剧;新品销售不及预期;成本波动风险。