宝龙地产:销售大幅增长,净负债率适度提升

事件:近期我们与公司管理层就公司中报业绩及后期发展规划进行了交流。

核心净利润稳健增长,少数股东权益有所增加。2018年上半年,公司实现营业收入92.8亿(+21.7%),其中物业销售收入为79.2亿(+21.0%)、租费收入达10.6亿(+24.4%)、酒店及其他为3.1亿(+30.4%),收入保持稳健增长态势。上半年公司实现归属于上市公司股东的净利润13.3亿元,同比下滑10.7%,主因低权益比项目在今年上半年进入结算高峰,少数股东权益增加明显所致,从去年同期的0.2亿增加至4.1亿,下半年随着高权益比项目大量进入结算全年业绩将明显恢复增长。从销售毛利率情况来看,公司表现出稳中有升的态势,2018年上半年为37.8%,达到2013年以来的新高。

销售大幅增长,下半年货值更为充沛。公司在今年上半年实现合约销售163.4亿,同比大幅增长80.3%,平均销售均价14,087元每平米,相比2016年和2017年的销售均价12,014和13,370分别增长了17.3%和5.4%,为后期毛利率的维持打下良好基础。公司下半年新推货值充裕,按上半年销售均价我们预计下半年可售货值合计为500亿(其中新推425亿),保守按50%去化率估计公司全年销售额可达420亿,相比2017全年的同比增速超过100%。

积极获取土地资源、土地成本优势明显。公司在2015、2016、2017及2018H1新增拿地权益金额分别为20.7亿、58.5亿、109.7亿和81.1亿,拿地速度自2016年开始明显提升。2018年上半年拿地平均成本5012元每平方米,相比去年拿地均价减少了18.7%,截止到2018年6月末公司土地储备(不含已运营投资性物业面积)总计约1800万方,平均土地成本约2412元每平米,仅占同期销售均价的17.1%,其中按价值口径一线占比20.6%、二线占比54.6%。

盈利预测与评级:公司持有型物业表现同样抢眼,预期未来三年公司租费收入CAGR超过25%、酒店收入CAGR超过40%。为匹配积极的高增长策略,公司适度提升财务杠杆,上半年末净负债率达100.3%,但平均融资成本降低到6%以内。我们预计公司18/19/20年EPS分别为人民币1.12、1.36、1.62元,对应的动态市盈率为3.1/2.6/2.1倍。考虑到公司土地成本控制得力、融资成本整体可控、内在增长势头强劲,我们给予公司2018年4倍PE估值,对应目标价5.11港元,维持“买入”评级。

风险提示:业绩释放或不及预期、商业地产项目开业不达预期等风险。