金风科技2018年半年报点评:风机毛利率下降明显,应收电价补贴拖累资金周转

上半年业绩好于我们预期:上半年公司收入同比+12%至110.3 亿元(人民币,下同),归属股东净利同比+35%至15.3 亿元,摊薄EPS 为0.42 元;净利增幅好于我们预期(我们预测全年+16%)。

风机出货量和订单强劲、风机价格承压:上半年,公司对外销售2.094GW,销量同比增长11.7%,其中2MW 机型大幅增长117%至占比73%。截至6 月底,在手订单17.5GW,同比增长16.2%。上半年, 国内公开招标量16.7GW,同比增长9.2%,接近历史最高水平;2MW 风机价格上半年下降约7%。

风场发电业务稳步发展:截至6 月底,公司累计并网的自营风场权益装机容量4.033GW,在建权益容量3.053GW;上半年新增并网权益装机165.5MW。受益于西北地区限电改善及南方新项目投运,上半年风电利用小时同比增长21%至1,184 小时;合并报表口径发电量同比增长25%,参与市场化交易电量占比26%,较基准电价折让1 毛钱。

风机毛利率下降明显,应收电价补贴拖累资金周转:上半年,受原材料价格上涨、市场需求相对较弱影响,公司风机制造毛利率同比下降3.5 个百分点至21.1%。我们认为风机价格下半年环比降幅有限,但于19 年开始的新增核准项目竞价上网机制对于风机价格可能有负面影响。上半年,公司长期应收款周转天数354 天,比17 年末增长25 天,显示出可再生能源电价补贴款拖欠带来的影响。

维持“中性”评级,下调目标价至HK$9.72:公司18 年计划新增风电装机1-1.3GW,19-20 每年新增1GW,随着累计装机提升,应收电价补贴款可能持续拖累资金周转。截至6 月底,公司资产负债率68%,公司预计最迟19 年上半年完成配股,料摊薄20%。风机价格降幅下半年有望收窄,预计19 年开始的竞价上网对风机价格影响偏负面。分别下调18-20 年摊薄EPS 预测12.4%、14.2%、17%至0.85、0.80、0.87 元,收入、净利CAGR 分别为13.4%、7.4%。下调目标价至HK$9.72(此前HK$13.93),维持“中性”评级。

风险提示:毛利率、风机价格下跌超预期;新增装机不达预期等。