双汇发展动态点评:肉制品调结构,非洲猪瘟影响有限

开启全面战略调整。2017 年底新团队到位后,开启了全方位战略调整。肉制品调结构促升级,方向为稳高温、上低温、重视中式产品工业化,核心在于调整产品结构,通过淘汰低端产品,开发“高品质、高销价、高盈利”产品,促进产品结构的升级,同时提高产品销量。屠宰大进大出上规模,2017 年屠宰业务坚持建网络、扩鲜销, 大进大出上规模,实现了量利齐升,屠宰业务的中长期目标一定是扩规模,通过占有率提升实现利润率提升。

屠宰业务继续放量。2018 年二季度猪价延续下行趋势,生猪和猪肉均价二季度同比分别下降24.84%和23.53%,推动屠宰业务放量,上半年屠宰量827.45 万头,同比增长30.42%,其中二季度屠宰量达到435 万头,同比增长26.4%。二季度头均净利润达到60 元,屠宰部门整体利润达到2.6 亿元,同比增长116%。目前国内屠宰行业集中度低,相比美国、荷兰、丹麦等成熟市场,CR3 市场份额超过50% 并呈现寡头垄断竞争的格局,我们认为,在食品安全、政策支持淘汰落后产能、环保趋严、规模优势等因素的作用下,国内屠宰行业集中度有望稳步提升,双汇作为龙头将受益。

肉制品业务调结构。2018 上半年肉制品业务实现收入114.22 亿元, 同比增长4.49%,其中高温肉制品实现收入72.3 亿元,同比增长6.0%,低温肉制品收入41.2 亿元,同比增长2.0%,纯低温肉制品同比增长13%左右。2018 上半年肉制品销量78.4 万吨,同比增长3.2%,延续正增长趋势。受益于公司高端产品放量贡献,以及猪价年内大幅下跌,带动肉制品部门盈利增长5%左右。公司管理层换届以来,对肉制品部门进行了比较彻底的梳理,包括新品创新机制、产品结构和经销商结构等,每年新品数量减少但是质量提高。管理层已经意识到目前产品结构偏低端,不符合未来消费升级的趋势,2018 下半年公司将推出四大高温制品,中式熟 肉制品和西式烤肉制品等高品质、高价格、高毛利的产品。 非洲猪瘟影响有限。8 月1 日,辽宁沈阳爆发第一起非洲猪瘟疫情; 8 月16 日,河南郑州爆发第二起非洲猪瘟疫情;8 月19 日,江苏连云港爆发第三起非洲猪瘟疫情。随着非洲猪瘟的连续爆发,市场担忧非洲猪瘟疫情对公司的影响,从目前来看,非洲猪瘟影响有限: (1)目前非洲猪瘟呈现点状爆发态势,并没有呈面状爆发;(2) 疫情爆发后,政府迅速采取处置措施,防止疫情蔓延;(3)非洲猪瘟不会传染给人类,加热被感染病毒的血液55℃30 分或60℃10 分钟,病毒可以被破坏,预计不会对消费造成影响;(4)目前双汇其他工厂并未检测出非洲猪瘟疫情;(5)郑州双汇根据要求暂停生产, 积极配合做好相关工作,郑州双汇目前的市场订单已经转移到双汇其他屠宰厂,不影响市场供应;(6)其他工厂将加强生猪收购环节的检验检疫工作,确保不接受有问题的生猪,确保发往市场的产品完全放心。

投资建议:预计2018-2020 年EPS 分别为1.40 元、1.51 元、1.66 元, 对应当前股价PE 分别为17X、16X、14X。公司是肉制品龙头,屠宰受益猪价下行,分红率高,维持“买入”评级。

风险提示:食品安全事件;猪价波动风险;行业集中度提升不及预期;低温肉制品推广不达预期;公司与大股东万洲国际已收购的史密斯菲尔德(SFD)以及Campofrio公司协同效应低于预期;非洲猪瘟疫情影响的不确定性。