阳光电源:业绩总体平稳,下半年有压力

半年报增长3.75%:公司发布2018年半年报,报告期内公司实现营业收入38.95亿元,同比增长10.00%;实现归属母公司净利润3.83亿元,同比增长3.75%。对应EPS为0.26元。其中第2季度,实现营业收入21.9亿元,同比下降4.55%,环比增长28.40%;实现归属母公司净利润1.8亿元,同比下降24.91%,环比下降11.11%。2季度对应EPS为0.12元。

业绩总体平稳,储能业务快速增长:1)逆变器等电力转换设备收入16.44亿元,同比增长0.11%,毛利率31.70%,同比下滑2个百分点左右。贡献净利润1.3-1.4亿元,同比基本持平。海外逆变器销售5.73亿元,同比增长34.11%,对应销量2-2.5GW。国内销售10亿元左右,对应销量5-6GW,同比基本持平。2)电站集成业务方面,上半年确认规模300-350MW,实现收入18.08亿元,同比下降1.24%,毛利率23.54%,同比上升1.95个百分点。贡献净利润约1.6-1.8亿。3)电站运营,贡献收入1.57亿元,同比增长261.54%。测算贡献利润0.3-0.5亿元。3)储能业务,收入1.19亿元,同比增长428.71%,增长迅速。浮体等其他业务贡献收入1.67亿元。

费用率上升明显,现金流出大幅增加:公司2018H1年期间费用同比增长38.49%至6.35亿元,期间费用率上升3.35个百分点至16.29%。其中,销售、管理、财务费用率分别上升1.92、1.66、下降0.23个百分点。2018H年经营活动现金流量净流出21.45亿元,同比增长126.98%;销售商品取得现金36.49亿元,同比增长49.83%。期末预收款项4.53亿元,同比增长2.28%。期末应收账款57.04亿元,同比增长21.75%。期末存货33.21亿元,同比增长3.89%。

海外逆变器产能快速布局;光伏扶贫示范带头:公司是逆变器龙头,国内市占率30%左右,国外市占率也已经达到15%。531光伏新政后,18年国内需求下滑至35GW,全球装机预计90GW左右。公司印度工厂也已投产,加速全球化布局,抵消国内市场的影响。2018年上半年,公司在6个省份8个县区开展光伏扶贫项目,项目总装机容量为164.428MW,单体规模最大项目为四川普格60MW。截止2018年上半年,累积光伏扶贫项目超过1GW,帮扶超过10万贫困户、1200个贫困村脱贫致富。

投资建议:预计公司18-20年的净利润分别为8.08、10.51、13.56亿,对应EPS为0.56、0.72、0.93元。我们给予公司18年20倍PE,对应目标价11.2元,维持买入评级。

风险提示:政策波动、竞争加剧盈利能力下滑、光伏装机低于预期等。