碧桂园服务FY2018中报点评:背靠地产巨头储备丰厚,高增长中的物管龙头

碧桂园服务发布公告:2018年上半年,公司实现营业收入20.16亿元人民币、同比增长42.5%,实现归属上市公司股东净利润人民币4.71亿元、同比增长133.1%。每股收益0.18元人民币,同比增长133.2%。

投资要点:

利润增幅超预期,收入增长和毛利提升助推中期业绩高增长。上半年利润增长主要来自于营业收入增长和综合毛利率提升。收入方面,物业管理、非业主增值服务和社区增值服务三大业务板块收入均获得大幅增长,同时收入结构调整拉升上半年公司综合毛利率水平。三大费用率略有提升,但占比最大的管理费用率控制情况良好。另外,子公司广东碧桂园物业服务荣获高新技术企业证书,于2017-2019年享受15%的优惠税率政策,上半年拨回5831万所得税费用超额拨备,若剔除所得税拨回因素,上半年净利润增长约91%。

基础物业管理收入及储备合同面积增长符合预期,毛利率水平提升。1)上半年物业管理服务收入15.64亿元人民币,同比增长34.8%,收入占比较去年同期下降4.4个百分点至77.6%。2)2018年上半年末公司在管面积1.368亿平方米,较2017年底增长11.4%,增量部分大约89%来自于碧桂园集团开发的物业;储备面积2.492亿平方米,较2017年底规模增长20.6%,储备面积增长较为符合预期。2)根据报告期平均在管面积及报告期内物业管理服务收入计算出,上半年公司平均物业管理费单价大约2.01元/平米*月,2017年物业管理费单价约1.98元/平米*月,物业管理费单价基本维持稳定。3)毛利率方面,上半年物业管理服务毛利率水平34.3%,较去年同期水平提升3.9个百分点,主要受益于密度提升和规模效应带来的人工边际成本减少及社区智能化改造效果。

增值业务增幅明显,占比提升优化收入结构。1)非业主增值服务主要为向开发商提供售前业务管理咨询、交付前的清洁绿化维保等服务,以及向其它物业管理公司管理的物业提供咨询服务。受益于碧桂园集团良好的销售成绩,2018年上半年非业主增值服务收入2.76亿元人民币,同比增长97.9%,收入贡献13.7%,较2017年同期占比提升3.9个百分点。非业主增值服务毛利率水平47.6%。2)社区增值服务上半年收入为1.71亿元,同比增长52.9%,收入占比8.5%,较去年同期占比提升0.58个百分点,其中家居生活服务、房地产经纪服务、空间区域增值服务收入分别同比增长73.0%、11.6%、117.7%。社区增值服务毛利率水平66.9%。3)增值服务合计收入占比22.2%,较去年同期提升4.4个百分点,高毛利率水平增值服务占比继续提升有助于对冲基础物业管理业务的成本压力,提升公司整理毛利率水平。上半年公司综合毛利率水平由去年同期34.4%提升至39%。 背靠地产巨头储备丰厚,多方位寻求规模扩张,社区增值服务具备潜力。公司背靠碧桂园地产集团,储备丰厚,项目来源有保障。截止2018年6月底,碧桂园服务合同管理面积3.86亿平方米。储备面积约为目前在管面积规模的1.8倍,可保障未来几年在管面积增长。除碧桂园集团外,公司近年来第三方物业开发商项目拓展有所加强,上半年收费管理面积中来自于第三方物业开发商的部分占比10.9%。此外,公司将同时考虑外延扩张方式来巩固竞争力、扩大市场份额与提升市场化运作水平。非业主增值服务方面与碧桂园集团的关联交易占比可控,分拆后业务独立性、自主增长动力强劲。从目前的收入规模来看,社区增值服务尚处于起步阶段,考虑到公司项目覆盖范围多达290个城市,目前的合同面积及未来碧桂园集团可提供的潜在项目情况,我们认为社区增值服务业务具备较大空间潜力。

盈利预测和投资评级:首次覆盖买入评级预计公司2018-2020 年归属上市公司股东净利润分别为人民币8.03 亿元/10.77 亿元/13.50 亿元,EPS 分别为人民币0.32 元/0.43 元/0.54 元,对应动态PE 分别为35.4 倍/26.4 倍/21.1 倍。首次覆盖给予公司买入评级。

风险提示:1)上游地产周期波动风险;2)人力成本上涨;3)业绩不达预期风险;4)市场波动风险。