中国平安点评报告:寿险利润加速释放,长期价值持续高增长

事件:2018年8月22日,中国平安公布了2018年中期业绩,新业务价值387.6亿元,实现正增长,内含价值9274亿元,较年初增长12.4%,剩余边际7100亿元,较年初增长15.2%,归母净利润581亿元,同比大幅增长33.8%。

投资要点:

寿险利润加速释放,推动集团业绩大幅提升:中国平安2018上半年实现归母净利润581亿,同比增长33.8%,半年ROE(非年化)高达11.6%,主要是由于寿险及健康险业务净利润同比大幅增长。2017年上半年折现率等精算假设变动增加寿险及健康险准备金154亿(减少税前利润),而2018年上半年此项变动仅增加准备金0.02亿,低基数效应以及剩余边际摊销的较快增长导致寿险及健康险业务净利润同比增速高达44%。从利润稳定性看,中国平安上半年扣除短期投资波动和折现率变动影响之后的营运利润为593亿,同比增长23.3%,持续盈利能力较强。

寿险NBV增速转正推动长期价值保持高速增长,财险综合成成本率保持良好水平:6月末寿险代理人数量为139.9万,较年初增长1%,队伍规模保持较好使得需求偏刚性的保障型业务降幅(-5.9%)明显优于短期期交储蓄型业务(-23.4%),同时新业务价值率的提升使得保障型业务新业务价值同比增长2.2%,促进总体新业务价值实现正增长。新业务价值增速虽然不高,但绝对值贡献较大,推动有效业务价值和剩余边际达到3662亿、7100亿,较年初分别增长17.2%、15.2%,推动内含价值较年初增长12.4%。财险业务受益于非车险高速增长(47.4%),保费收入增速达到14.9%,综合成本率由96.1%降至95.8%,使得承保利润(42.95亿)同比增长26%,快于保费增速,但上半年手续费大幅增长61.6%导致实际所得税率超过40%,使得财险上半年净利润仅为59.24亿,同比下降14.1%。

保险资金配置稳定,IFRS9下股市下跌拉低投资收益率:截至6月末,中国平安保险资金总投资资产2.58万亿,较年初增长5.4%,大类资产配置保持相对稳定,其中定期存款、债权投资和理财产品等固定收益类投资占比有所提升,股票占比受市场下跌影响从年初的11.1%降至9.5%。受权益资产分红下降影响,上半年保险资金年化净投资收益率仅为4.2%,同比下降0.8个百分点,同时由于平安率先执行IFRS9导致以公允价值计量且变动计入损益的资产大幅增加,上半年股市大幅下跌导致总投资收益率只有4%,而去年同期为4.9%。如果按照老口径计算,总投资收益率为4.5%。

银行业务稳健发展,资管业务利润实现较快增速:平安银行上半年营业收入527亿,同比增长5.9%,实现净利润133.7亿元,同比增长6.5%。随着零售战略转型不断深入,零售客户数和管理零售客户资产均保持快速增长,上半年零售业务营业收入和净利润占比分别为51.2%、67.9%,同比分别提升10.9%、3.4%,净息差从2018年第一季度的2.25%,升至第二季度的2.27%,主要原因是较高收益的零售贷款占比较年初提升4.2%至54.0%。资产管理业务上半年实现净利润93.76亿元,同比增长30.3%。其中平安证券上半年营业收入47.92亿,同比增长12.5%,净利润9.56亿元,同比下降19.5%,主要受金融强监管和去杠杆影响;平安信托上半年项目分红及处置收入同比减少,致使总投资收益同比减少,导致信托业务净利润同比下降25.1%。

金融科技快速发展,利润爆发式增长:上半年,中国平安金融科技与医疗科技业务发展迅速,上半年实现归母净利润42亿元,为去年同期10倍,主要源于陆金所控股盈利快速增长。陆金所控股在财富管理、个人借款及政府金融等业务领域保持稳健发展,盈利快速增长;平安好医生于2018年5月在香港联交所主板上市,累计咨询量超3亿人次,同比增长122.2%,上半年营业收入达11.23亿,同比增长150.3%;平安医保科技于年初完成11.5亿美元融资,投后估值达88亿美元;金融壹账通上半年完成7.5亿美元融资,投后估值达75亿美元;汽车之家上半年市值突破百亿美元,较年初增长40.0%,其各项业务快速发展,实现营业收入31.57亿元。

盈利预测与投资建议:中国平安坚持价值经营,寿险、财险等保险业务质量较高,预计长期价值仍将保持中高速增长,银行、证券、信托等非保险金融业务业绩较为稳定,金融科技板块对集团业绩贡献也将加大。根据我们预测,中国平安2018-2019年NBV和EV增速分别为4.9%/16.3%、19.9%/19.2%,对应PEV为1.1/0.92倍,每股盈利5.81/6.73元,对应PE为10.2/8.8倍,每股净资产29.8/34.3元,对应PB为2.0/1.7倍。综合来看,中国平安未来成长性较好且确定性较高,目前估值相对较低,首次覆盖,给予“增持”评级。

风险因素:销售人力大幅下降、期交业务销售不及预期、股市继续下跌、金融科技业务发展不理想、系统性风险。