宏观研究:逆风之中当慎行

强势美元将击倒谁?

强势美元是美国过热经济增长和快节奏加息政策的直接反应,而其又是挑开脆弱经济体遮丑面纱的杆。目前新兴经济体的货币危机呈点状分布,阿根廷和土耳其较为突出。由于短期美元强势格局难于逆转,市场关心货币危机局势的演化。新兴市场风险不容小觑。

贸易战迷雾

中期看中国对美出口增速将承受较为一定下降幅度;但是,当前发达经济体处于复苏扩张状态,美国经济过热、需求较旺,人民币累积贬值幅度较大,这些因素将会适当减弱贸易战的负面冲击力度。考虑关税征收时点,贸易战对出口的影响可能在11 月以后显现出来,贸易出现“速冻”而急速下滑概率不大。

? 信用恢复空间 当前,居民杠杆已上升,成为政策调控、抑制的重点对象;企业的有效融资依赖于产能扩张意愿,整体弱需求格局下融资需不强;政府融资是个政策调控变量,“稳经济”目标下融资节奏将会加快、体量会有所释放,鉴于政府债务已较为庞大,继续膨胀对财政-债务的平衡带来较大挑战!调整不合理的监管政策促进融资增长是必要的,但不能强行、过度拉伸经济部门杠杆。

地方政府经济行为的异化

近些年地方政府的投资是为对冲宏观经济下行压力、或为落实中央决策(如棚改、PPP)而开展,其对产业和企业投资的牵引效应减弱,对GDP 增长的边际拉动力下降,地方政府的债务消化起来就较为困难。地方政府扛着执行中央宏观政策的大旗,在建设模式探索和举债方面相互模仿和复制,形成棚改风、PPP 风,运动式地搞经济活动。

经济动能与政策空间

2014 年以来的宏观经济增长主要还是靠政策驱动,伴随政策收紧和退出,经济疲态再次显现,这反映出经济增长内在动能较为不足。当前货币政策面临的约束较2014 年要强很多:外部利率上行和内部高房价。税收政策的单向性较强,下调后再往上回调很困难,同时考虑到公共财政中民生支出的加大和政府债务还本付息负担对财力的要求,决策层在减税政策上会比较谨慎。

总结与展望

贸易战的出现提出了政策对冲要求,但受制于过往政策透支、债务杠杆较高、以及外部环境变化,货币政策宽松空间和基建投资量级将会比较有限。为了避免刺激政策增加新的不平衡问题--债务再加速和供给偏紧下上游资源价格上涨,可能需要容忍经济增速适当有所回落。