海天味业中报点评:收入稳健增长,毛利持续攀升

业绩回顾:收入稳健增长,毛利继续提升。2018H1实现营收87.20亿元(同比+17.24%),归母净利润22.48亿元(同比+23.30%),归母扣非净利润21.41亿元(同比+23.48%)。2018H1毛利率47.11%(同比+2.22pct),净利率25.79%(同比+1.29pct),销售费用率13.49%(同比+0.36pct),管理费用率4.16%(同比+0.37pct),财务费用率-0.78%(同比-0.18pct),期间费用率16.88%(同比+0.56pct)。销售商品、提供劳务收到的现金83.80亿元(同比+10.57%),经营活动产生的现金流量14.90亿元(同比+47.53%)。2018H1存货6.13亿元,预收款项9.07亿元,均比Q1略降。

收入分析:销量贡献收入增量,经销商打款积极未来增速无忧。公司上半年实现营收87.20亿元,同比+17.24%(Q1:+17.04%;Q2:17.48%)。1)分品类看,上半年公司酱油、蚝油收入分别同比增长15%+、20%+,酱类收入实现个位数增长。2)价量上看,2018年以来公司未对产品进行提价,收入增长为销量增长贡献。3)预收账款看,2018H预收款9.07亿元,同比+37.02%,其中8.97亿为预收经销商货款,经销商打款积极,后续增长有保证。4)渠道库存来看,目前处于2月左右的正常水平。

利润分析:产品结构、技改、原料三因素推动毛利率持续上行。2018H1毛利率47.11%(Q1:46.70%;Q2:47.59%),同比+2.22pct。毛利率提升主要来自三个方面:1)产品结构优化带动毛利率上行;2)产能技改后单位耗能降低,生产效率进一步提升;3)2018H1原材料价格,如白糖下行带动成本下行。费用端来看,2018H1销售费用率13.49%(同比+0.36pct),管理费用率4.16%(同比+0.37pct),其中研发费投入较大(同比+36.51%)为后续新产品推出提供保障。

未来展望:短看渠道深耕,长看品类扩张。公司作为调味品龙头,通过产品、品牌、渠道优势,构筑了强大的竞争壁垒。中短期来看,公司通过加大营销、与经销商利益绑定等方式深耕渠道,市场份额持续提升。长期来看,多品类为未来行业趋势,公司所处行业空间不断打开,目前公司已涉足酱油、蚝油、酱、醋、料酒等品类,未来品类扩张路线有望继续推进。

盈利预测和投资评级:维持增持评级。预计公司2018-2020年EPS分别为1.58元、1.87元、2.20元,对应PE分别为43X、36X、30X,维持“增持”评级。

风险提示:行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题。