涪陵榨菜:主力产品续辉煌,佐餐开胃菜表现亮眼

业绩略超预期,主要指标向好

公司2018年上半年营收10.64亿,同增34.11%;归母净利润3.05亿,同增77.52%,略超预期。单二季度收入5.57亿,同增23.78%,归母净利润1.90亿,同增75.93%,业绩保持高增长。18H1毛利率55.04%,同增8.04pcts,主因公司18Q1青菜头采购价格同减约15%且采购量创历史新高等带来成本下降、17年11月提价以及产品结构升级所致。销售费用率19.73%,同增近1pcts,主因公司5月份开展“大水漫灌”市场推广活动即“4件80g榨菜主力+1件150g脆口榨菜赠送1件脆口萝卜”,拉拢竞品中不稳定经销商,抢夺市场份额增加推广费用所致;预收款1.39亿,同增51.09%,销售商品、提供劳务等收到现金10.71亿,同增21.57%,公司产品市场反应积极,动销情况良好。经营现金流净额1.92亿,同增-1.54%,主因环保公司加大研发投入、18Q1东北设立子公司以及自建3个榨菜泡菜生产基地所致。预计公司2018年1-9月归母净利润为4.41亿-5.32亿,增速范围为45%-75%。

主力产品表现出色,佐餐开胃菜表现亮眼

从产品来看,占比超80%榨菜营收8.95亿,同增33.29%,依旧是公司产品的主力军;占比超7.5%泡菜营收0.80亿,同增34.34%,毛利率44.39%,同增4.33pct;占比超8%佐餐开胃菜(包括海带丝和萝卜产品)营收0.86亿,同增47.61%,毛利率50.43%,同增4.69%,公司18年重点推广泡菜和脆口萝卜效果初显,脆口产品和泡菜后续发展空间值得期待。从区域来看,公司薄弱区域如东北大区增长迅速,达52.25%,增速仅次于出口。公司传统强势区域如华南大区由于体量大(营收3亿,占比28%+),增速稳健,同增17.94%。此外,华北、华中、华东以及中原大区增速也都超40%,分别为46.43%、41.88%、49.01%、43.02%。

产能稳步扩建,双品牌助力腾飞

目前公司产能约15万吨,包括在建年产5万吨泡菜生产基地(进程2.22%)、4万立方米榨菜原料池(进程44.73%)及白鹤梁榨菜厂榨菜盐水回用处理项目(进程73.40%)。此外,公司拟用自有资金1亿在涪陵新建年产1.6万吨脆口榨菜生产线以及拟用1.7亿在眉山新建年产5.3万吨榨菜生产线建设项目。目前,两个项目已获得董事会等同意,需股东大会批准。我们看好公司双品牌战略及进军泡菜和佐餐开胃菜,预测2018-2020年EPS0.76/1.00/1.25元,对应PE36/28/22,给予“买入”评级。

风险提示:食品安全风险、原料成本上涨、产品推广不及预期。