转债“大时代”系列专题之十一:PCB产业链转债分析手册

PCB 产业链转债概览1、PCB 企业发转债多用于扩产能及产业线升级:存量转债中PCB 产业链标的仅有生益转债和崇达转债,前者属于覆铜板生产环节,后者属于PCB 生产环节。

国内PCB 企业尚处于成长阶段,融资需求多来自扩产能及产业线升级改造。

2、以中小盘为主,基金一季度加仓生益、崇达:从供给角度看,PCB 产业链转债以中小盘为主,其中生益规模较大,在存量券中排名24,崇达、景旺发行规模均在10 亿以下,排名分别47、40(拟)。从需求角度看,2018 年一季度基金加仓PCB 产业链标的。基金持有生益转债市值从17 年底的2.42 亿升至2.95 亿,持有崇达转债市值从17 年底的25 万升至1753 万。

3、PCB 转债Delta 分布:PCB 产业链转债Delta 以0.41 附近为中心分布,平均值为0.43。若按平价分组统计来看,偏股型PCB 转债Delta 均值为0.36,对比今年以来全市场偏股型转债的实际Delta 均值0.30,PCB 转债Delta 高于市场平均,转债弹性较强。

4、PCB 转债市场表现对比:从转股溢价率来看,对比生益和崇达上市初期,在相近的平价水平上,生益转债转股溢价率略高于崇达转债,因此可见市场给予生益更高的估值。

PCB 产业链基本面分析框架1、PCB 产业链构成:PCB 产业链的上游原材料包括电解铜箔、玻纤布、专用木浆纸、油墨和合成树脂等,中游为覆铜板及PCB,其中覆铜板是PCB 的直接材料。从成本构成来看,PCB 的原材料成本中覆铜板占据34%左右,半固化片、金盐、铜箔、铜球分别占据11%、9%、4%、4%。覆铜板的成本构成中铜箔占30%(厚覆铜板)—50%(薄覆铜板),玻纤布占25%-40%,合成树脂占25%-30%。PCB 下游应用领域广泛,包括通讯设备、汽车电子、计算机、消费电子、工业控制、医疗仪器、国防、航空航天等。

2、上游成本因素分析:由于覆铜板行业集中度高(全球CR10 约为74%),议价能力较强,上游主要原材料价格向覆铜板价格的传导较为顺畅。而PCB 行业集中度较低(全球CR10 为32.6%),议价能力偏弱。因此总的来看,上游主要原材料涨价周期中,覆铜板价格同步上涨,覆铜板企业受益,而PCB 企业较难通过提价消化成本,原材料涨价对PCB 企业毛利率产生较大压力。

3、下游需求因素分析:PCB 下游应用领域相当广泛,其中通信、计算机和消费电子是PCB 三大主流应用领域,合计占比接近70%。各领域增速上,得益于移动互联网终端的高速发展以及汽车电子化趋势,通信和汽车电子成为PCB应用增长最为快速的领域,同时5G 有望成为通信下一个新兴需求增长点。

4、产业趋势分析:(1)得益于国内人力成本较低优势、上下游产业链完善、环保监管相对宽松,全球PCB 产业正逐步向中国转移,内资加速崛起。(2)在环保监管叠加原材料涨价环境下,内资PCB 行业集中度提升核心存量及待发PCB 产业链转债梳理生益科技(生益转债)、崇达技术(崇达转债)、景旺电子(转债待发)