证券行业:归来吧,浪迹天涯的独角兽

事件:独角兽回归A股进程加速

3月30日,国务院办公厅转发证监会《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》,明确指出符合条件的独角兽公司可选择CDR或IPO的方式回归A股。5月4日,证监会就《存托凭证发行与交易管理办法》公开征求意见。由于IPO准备时间成本较高,预计融资节奏上“先CDR后IPO”,此外,港交所发行制度改革后或吸引更多境内优质企业在港上市,新兴企业或在港上市后采取发行CDR的形式回归A股。

CDR详解:三大主线探讨CDR的设计及运作

(1)CDR发行主体、存托和托管机构:由于人民币资本项尚未实现完全可自由兑换,CDR发行主体适合在国内有投资项目的企业;CDR发行的存托机构可以是中登公司以及符合要求的银行和券商,综合实力较强且在境外有分支机构的券商具有明显优势;托管机构一般由存托机构指定。(2)CDR方案设计:CDR实际融资比例需根据国内流动性安排;1个CDR对应多少基础股票数量由企业自行决定且上市后可进行调整;CDR的定价主要取决于境内投资者对发行人估值的认可。(3)CDR与基础证券的可转换性:目前市场预期CDR与基础证券不可相互转换(或存在转换额度限制),或将出现“两个市场、两个价格”的问题。

市场预判:CDR初步融资规模可达3500亿元,年内或发行2-3家

目前符合《意见》资质要求的公司共有BAJT和网易5家互联网巨头,市值约7万亿元,按照2.5%-5%的融资比例进行测算,预计CDR初步融资规模达到1700-3500亿,约占当前A股总市值的0.3%-0.6%。考虑到流动性问题,预计2018年将有2-3家企业试点发行,融资规模为700-2100亿元,为2017年IPO规模的30%-90%。此外,对于尚未在境外上市的创新企业,我们筛选出29家符合标准的公司,市值约2.7万亿元,有望发行CDR或IPO上市。CDR回归短期内或催化成长板块,长期A股或“美股化”,国内科技股的高估值溢价或逐步收敛于海外科技股估值水平。

行业影响:预计增厚行业收入0.4%-2.7%,龙头券商增厚效应显著

CDR对券商的收入贡献体现在承销费、托管费和交易佣金上,其中承销费为一次性贡献,托管费和交易佣金为持续性收入。在承销费率分别为2%、3%、4%,以及发行比例分别为2.5%、5%的假设下,预计首批5家CDR企业为券商带来35-140亿元的承销收入。若年内发行2-3家,预计将增厚投行收入2.7%-16.2%,增厚行业收入0.4%-2.7%。综合实力比较强,在境外有分支机构的龙头券商在把握CDR业务机遇上更具相对优势,预计CDR业务对于龙头券商利润增厚效应显著。个股推荐:中信证券、华泰证券。

风险提示

CDR推行不及预期;市场大幅波动对业绩造成的不确定性。