三一重工点评:业绩高增长持续,继续看好强者恒强

第一季度业绩继续延续高增长:从公司历年第一季度业绩看,营收从2017年开始连续2年回升,此前经历2013年至2016年的连续4年下滑,2018年第一季度营收排历史第三位,仅次于四万亿投资时期的2011年和2012年第一季度营收。归母净利润从2016年起连续3年回升,此前经历2013年至2015年的连续3年下滑,2018年第一季度净利润略低于2013年第一季度,排历史第四位。扣非后归母净利润同步于营收,从2017年开始连续2年回升,此前经历2013年至2016年的连续4年下滑,2018年第一季度扣非后归母净利润略低于2013年第一季度,排历史第四位。今年第一季度营收的增长依旧是国内基础设施建设、城市管网、农村水利建设等投资增长及存量设备更新换代带来的需求增加。从经营活动产生的现金流量净额看,2018年第一季度虽然比2017年第一季度同比下降了13.6%至25.92亿元,但依旧明显好于2016年之前历年第一季度经营性现金流呈现净流出的状态。虽然应收账款上升至200.52亿元、存货上升至85.49亿元,但应收账款周转天数和存货周转天数均较2017年第一季度和2017年全年有所下降,说明公司随着经营业绩的好转,运营能力得到提升。今年第一季度公司的销售毛利率为31.92%,略小于2017年第一季度的32.55%,说明原材料价格的上升对产品毛利率有所影响,略高于2017年全年30.07%的销售毛利率,说明后来工程机械产品的适当提价转移了原材料成本上升的不利影响。今年第一季度销售净利率为12.77%,明显高于2013年以来的第一季度和全年的销售净利率,和2012年全年12.84%的销售净利率接近。

挖掘机销量增速依旧高增长:根据中国工程机械协会挖掘机械分会的最新行业统计数据,2018年4月纳入统计的25家主机制造企业共计

销售各类挖械产品26561台,同比涨幅84.5%;今年1至4月共计销售各类挖掘机械产品86622台,同比涨幅57.9%。对比此前3月份及一季度销量,2018年3月份各类挖掘机械产品共计销售38261台,同比涨幅78.9%;一季度各类挖掘机械产品共计销售60061台,同比涨幅。4月份单月挖掘机同比增速较3月份单月销量增速提升,明显抬升了今年挖掘机的累计销量增速。从销量绝对值来看,2018年3月和4月的单月销量均排在历史同期的第二位,1-4月累计销量也排在历史同期的第二位,仅次于2011年同期销量。虽然我们预期挖掘机上半年的销量将会是仅次于2011年上半年销量,即处在历史同期第二位水平,但我们对今年下半年因房地产投资增速下滑导致的挖掘机销量增速回落的担忧依旧存在,这来源于我们对国内房地产严厉调控政策滞后反应的一个预期,不过我们始终维持今年挖掘机全年销量在2017年高基数基础上再同比增长超10%的预期。目前国内挖掘机市场是国内品牌和国际品牌共同竞争,挖掘机的行业集中度向前8名集中,挖掘机前8名接近75%左右份额。我们预期在挖掘机市场占据20%以上市场份额的三一重工将继续在未来的市场竞争中受益品牌效应及行业集中度提升带来的强者恒强机会。由于基建工程和房地产建设时混凝土机械的进场顺序晚于挖掘机,混凝土机械销量的复苏滞后于挖掘机,三一重工作为目前全球最大的混凝土机械制造商,泵车、拖泵已成为中国第一品牌,我们预计2018年公司的业绩增长将明显好于其他类型设备配比的工程机械厂商。

盈利预测和评级:我们预计,三一重工2018年和2019年的EPS分别为44元和0.52元,对应5月6日收盘价的PE为19.50倍和16.54倍。鉴于挖掘机在历次行业复苏时的销量高弹性以及目前目前房地产投资增速抬升态势依旧,我们维持“增持”评级。

风险因素:工程机械行业复苏持续性弱于预期,国内房地产调控严厉程度超过预期,国际业务拓展不及预期。