口子窖2017年年报及2018年一季报点评:营收净利增速超预期,区域中高端酒企典范

17年营收净利同比大幅上升,18Q1继续保持高增长态势。

公司2017年收入36.03亿(+27.29%),归母净利11.14亿(+42.15%),EPS1.86元,公司拟每10股派现7.5元,扣非归母净利同增40.97%,成为徽酒首家净利润破10亿的白酒企业;公司18Q1收入12.50亿(+21.02%);归母净利4.49亿(+37.2%),EPS0.75元,18Q1毛利率增加1.94pcts至74.74%,净利率增加4.24pcts至35.90%,创上市以来新高,主要系高档酒销量增长拉动以及中低档酒收入下降。17年销售费用率减少3.9个百分点至8.85%,18Q1为8.88%,管理费用率减少1.48个百分点至5.14%,18Q1为3.52%。17年预收账款8.56亿元同增92.88%,应收票据7.12亿元同增123.28%,销售收现37.9亿元同增25.63%,经营现金净额15.68亿元,同增145.26%,现金流表现良好。

产品结构进一步优化,省内继续高增速,省外重回双位数增长。

17年公司高档酒营业收入33.37亿元,同比增长30.79%,在销售额中占比达94.98%,核心产品5年、6年口子窖已经成为安徽中高价位主导品牌;而中档酒和低端酒则分别下滑5.81%和10.48%。17年公司省内市场进一步实施渠道下沉,收入较去年同期增长30.94%,达30.31亿元,淮北、合肥、六安、芜湖是口子酒的省内优势市场;省外市场与重点经销商保持优胜劣汰的合作方式,收入较去年同期增加11.03%,达5.18亿元。

厂商共赢模式保证渠道合理稳定的利润率。

公司采取的是核心经销商利益绑定、渠道管理外包模式,同时半裸价方式出货给一级经销商,由一级经销商管理渠道,投入营销费用,公司只派出少量销售人员予以协助。公司在省内市场采用大商模式,区域市场的终端管理和绝大部分费用投入都是由经销商来完成,公司经销商的毛利率一般在15-20%,渠道商通过价差来覆盖费用并实现盈利,公司销售费用率则相对较低。

盈利预测与评级。

公司18年将夯实市场基础、优化产品结构、强化内部管理,预计18-20年归母净利润15.12/18.59/22.64亿元,EPS2.52/3.10/3.77元,维持买入评级。

风险提示:白酒行业景气度下滑、高端白酒终端滞销、区域拓展不及预期;