华帝股份2017年年报及2018年一季报点评:业绩靓丽超预期,经营改善仍在路上

18Q1业绩超预期,打消市场疑虑。公司2017年营业收入57.3亿元,同比+30%,归母净利润5.1亿元,同比+56%,扣非归母净利润同比+58%。其中17Q4单季收入16.5亿元,同比+29%,单季净利润2.0亿元,同比+57%。分红预案为每10股派送红股2股,派发现金红利3.00元(含税),同时以资本公积向全体股东每10股转增3股。18Q1单季收入14.2亿元,同比+23%,单季归母净利润1.2亿元,同比+50%,扣非归母净利润同比+55%。公司预计2018年1-6月归母净利润增速为30~50%,我们预计接近预告上限。

2017年是品牌提升红利年,2018年改善红利将进一步驱动收入保持较好增长。考虑到公司2017年先后转让沈阳子公司和华帝环境,若以母公司口径收入同比+36%实现高速增长。其中:分品类看:2017年烟机/灶具/热水器收入占比41%/29%/18%。烟机销量+9%,收入+33%;灶具销量+9%,收入+34%;热水器销量+7%,收入+23%。2017年是公司转型高端战略后的品牌提升红利年,ASP实现大幅增长。另外2017年百得品牌实现营业收入12.5亿元,同比增长40%。分渠道看:2017年线下收入占比62%,收入同比+24%,电商占比22%,收入同比+57%,工程占比5%,收入同比+21%,海外占比9%,收入同比+20%。2017年渠道升级是公司重大战略之一,全年新建旗舰店234家,已改造升级专卖店1285家(占总数量2961家的43%),另有KA卖场店2158家,乡镇网点5823家,社区网点1307家,橱柜专门店256家。18Q1继续保持较快增长:18Q1公司线下继续保持20%以上稳定增长,电商则同比+30%左右。因为今年较显著的春节因素、线上平台流量红利尾声等,公司电商增速略有放缓。但预计公司Q2将加强线上促销力度,增长提速可以期待。线下部分随着经销商盈利与积极性改善,也将保持进一步规模扩张。

品牌升级与经营改善红利继续驱动盈利能力提升,全年高增长确定性强。公司毛利率2017年同比+3.2pct,18Q1同比+4.6pct,在品牌升级以及经营改善带来的采购、制造成本优化带动下,毛利率持续提升,预计2018全年毛利率提升2pct以上。销售费用率17年同比+2pct,18Q1同比+1.6pct,公司持续加大对品牌、渠道的投入,构筑中长期增长动力。虽然定增短期尚无明确预期,但公司有足够资金储备完成渠道升级投入。其他流动负债2017年及18Q1分别6.7亿、8.2亿,分别同比+18%、+30%,彰显余粮充沛。17年经营活动现金流入同比+7%,增速较收入低,主要源于部分经销商采用汇票结算致经营活动现金流入延后。应收账款同比+49%,主要因公司增加对部分客户的授信账期以及电商/海外收入的增长。公司2017年净利率9.2%,随着经营改善红利的不断释放,后续提升空间依旧存在,保障业绩增长的确定性。

投资建议:公司2017年与18Q1均实现高速增长,超市场预期。2018年在经营改善红利的驱动下收入、业绩依旧可以保持较好增长,确定性强。我们预计2018~20年EPS为1.27/1.62/2.00元,对应PE为20/16/13倍。考虑厨电行业良好增长性及公司品牌、渠道端优势,预计可实现30%以上复合增速,估值存在较大低估,按2018年25倍PE给予目标价32.25元,给予“买入”评级。