华润双鹤:流感助力输液板块业绩爆发,一季度利润端27.94%的增长超预期

一、事件:

公司公布2018年一季报,实现营收21.38亿元,同比增长39.90%;归属母公司股东净利润3.00亿元,同比增长27.94%;扣非归属母公司股东净利润2.92亿元,同比增长26.84%,超预期。

二、我们的观点:流感助力输液板块44.40%的增长,二线品种销量稳步提升带动慢病与专科业务的增长。

2018年一季度,公司各板块业务均实现快速增长,最终带来营收端与利润端分别39.90%和27.94%的增速,公司业绩整体超预期。除去输液板块流感带来的增长外,慢病与专科领域也实现了快速增长。我们认为,公司整体经营状况向好,各板块业务快速发展,公司未来业绩增速可期。

1、 流感助力公司一季度输液业务快速增长,产品结构调整叠加涨价促进毛利率继续提高。 2018年一季度,公司输液板块收入为7.58亿元,同比增长44.40%。我们认为该板块业绩高速增长的主要原因为1、2月份流感爆发带来的需求端增长。同时,公司2017年输液产品结构开始调整,二季度塑瓶类产品逐步提价,这些因素累加,在为公司带来收入快速增长的同时,提高了输液板块的毛利率。2018年一季度,公司输液板块的毛利率高达53.09%,相较2017年全年平均的44.88%增长了8.21个百分点。我们认为公司输液板块随着产品结构的进一步调整,收入端将继续维持两位数增长,毛利率亦将进一步提升。我们预计2018年公司输液板块的收入增速有望突破15%,毛利率有望突破55%。

2、制剂板块二线品种继续维持稳定增长,低开转高开带来收入增速大于利润增速

1)慢病业务营业收入8.08亿元,同比增长39.35%。

公司慢病业务平台继续维持快速增长,我们认为该板块业务的快速增长主要由二线品种继续放量带来。根据草根调研,我们估测公司的匹伐他汀、二甲双胍、压氏达、复穗悦等一系列重磅二线品种销量均实现20%以上的增长,为公司的慢病业务产品线实现快速放量。低开转高开则使得慢病业务的毛利率与上年同期相比提高了3.04个百分点。

公司慢病领域在二线产品放量叠加低开转高开的作用下,收入端实现了高速增长,我们认为其中最主要的因素为产品销量的快速提升。我们预计该板块的收入增速2018年有望维持在20%左右,为公司全年业绩的增长做出贡献。

2)专科业务实现收入1.67亿元,同比增长44.32%。

公司专科业务延续了2017年的态势,继续维持高速增长。这主要由产品本身销量的高增速及低开转高开带来。珂立苏、小儿氨基及肾科用药继续维持高增长,同时毛利率相比去年同期提升了10.23个百分点,我们认为毛利率的提升主要由低开转高开带来。2018年全年专科业务的收入增速有望延续2018年一季度的销量增速,实现30%以上的收入增长。

2、低开转高开带来销售费用率提升,公司效率提升带来毛利率小幅升高

公司2018年一季度销售费用达7.99亿元,同比增长130.30%,销售费用率从2017年的29.24%提升到了37.37%。我们认为,公司销售费用的增长主要由两部分构成:收入端快速增长带来销售费用的同比提升;低开转高开带来的销售费用增长。随着“两票制”的落地推行,我们认为公司的销售费用率将维持在目前的水平。

2018年一季度,公司毛利率与净利率均出现提升,毛利率的提升幅度大于净利率的增幅。公司毛利率的提高主要由低开转高开带来,同时输液板块产品结构的调整贡献了一部分毛利率的增长。输液业务毛利率的增长最终体现到了净利润中,带来净利率的小幅提高。随着公司输液产品结构的进一步调整,我们认为公司的毛利率和净利率将仍有小幅提升的空间。

三、 盈利预测与投资评级:

公司输液产品线实现两位数增长,匹伐他汀、复穗悦和珂立苏等产品逐步放量,降压0号保持稳定。公司裁员带来效率提升增厚利润。我们预期2018-2020年,营业收入为74.09亿元、85.55亿元和98.99亿元,同比增长15.4%%、15.5%和15.7%;归属母公司净利润为9.85亿元、12.10亿元和15.02亿元,同比增长21.2%、22.9%和24.1%;对应EPS为1.13元、1.39元和1.73元。因此,维持对公司的“增持”评级。

四、 风险提示:

行业政策变化风险;生产要素成本(或价格)上涨的风险;产品价格风险。