广誉远:渠道扩张效果明显,传统中药快速增长

事件:公司2017年营业收入、扣非净利润分别约为11.7亿元、2.1亿元,同比增速分别约为24.7%、89.4%;2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为4.3亿元、1.1亿元,同比增速分别约为36.1%、71.6%;2018Q1营业收入、扣非净利润分别约为2.9亿元、0.5亿元,同比增速分别约为45.6%、118%。

渠道扩张效果明显,传统中药快速增长。1)收入端。公司2017年营业收入约为12亿元,同比增速约为25%。医药工业约为11亿元,同比增速约为44%,收入高速增长的主要原因为销售渠道扩张,目前公司管理及覆盖的药店终端超过10万家,医院终端4000家,同比均实现了翻倍增长。其中传统中药、精品中药分别约为9.5亿元、1.4亿元,同比增速分别约为64%、-22%。精品中药收入下滑,主要原因为产能限制,预计2018年新产能投建完成将实现恢复性增长;养生酒收入0.25亿元,同比增速约为-37%,下滑的原因除产能限制外,同时也受销售队伍调整影响。医药商业约为0.5亿元,同比下滑约为62%,主要是受行业政策影响战略调整,对整体收入及利润影响较小。2)利润端。公司2017年净利润约为2.1亿元,同比增速约为89%,具体分析如下:a、公司毛利率约为82.4%,同比提升约4.4个百分点,主要是产品结构调整以及产品提价所致;b、期间费用率约为57%,整体控制较好;c、子公司山西广誉远净利润约为2.55亿元,基本完成业绩承诺。3)单季度。2017Q4营业收入、扣非净利润分别约为4.3亿元、1.1亿元,同比增速分别约为36.1%、71.6%,2017Q4净利润约占全年50%,公司Q4加大销售力度所致。2018Q1营业收入、扣非净利润分别约为2.9亿元、0.5亿元,同比增速分别约为45.6%、118%,单季度业绩略超预期,预计随着终端拓展继续,业绩仍将持续较快增长。

积极拓展销售网络,产品协同树立好药品牌。1)继续推动产品渠道扩张,产品间协同作用体现。公司不仅继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作,且在2017年下半年市场铺货及新开店铺的动销已经好转,同时品牌知名度提升拉动单体药店布局及终端消费,我们估计2018年核心产品龟龄集增速或超过20%、定坤丹增速或超过60%、安宫牛黄丸增速或超过100%。公司对精品中药业务推广继续加强,做好药形象逐渐树立,产品间协同效应体现明显,以品牌、学术推广带动经典国药销量快速增长;2)全方位激发员工积极性,控股股东继续增持。本次二期员工持股对销售员工份额大幅提升,激发一线员工积极性,促进产品销售推广。控股股东增持已接近尾声,几乎均为现价增持,对公司前景信心较强;3)产能问题即将解决,打开新的增长空间。公司新产能预计2018年内完成扩大数倍,保健酒及口服液产能瓶颈将预计年内将得到缓解。不仅将对2018年承诺业绩增长提供支撑,同时也将为新产品上市打下基础,预期西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新品上市后或将延续定坤丹销售增长趋势。

盈利预测及评级:预计2018-2020年EPS分别为1.27元、1.79元、2.51元(原预测2018-2019年EPS分别为1.16元、1.58元,调整的主要原因为公司对费用加强控制,且上调核心品种未来3年收入增速),对应市盈率分别为38倍、27倍、19倍,我们认为随着公司对产品的推广力度增加,终端渠道布局数量快速增长,收入增速或有超预期表现,长期看好,维持“买入”评级。

风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。