泰格医药:CRO行业高景气,收入和净利润高速增长

泰格医药是我们安信医药团队CRO行业两大重点跟踪标的之一。公司公布2017年年报,实现收入16.87亿元,同比增长43.63%,实现归母净利润为3.01亿,同比增长114.01%,实现归母扣非净利润2.40亿元,同比增长146%。另外,公司实现经营性现金流净额3.15亿元,同比增长64.12%,现金流情况良好。公司利润分配方案为每10股派发现金2.00元(含税)。

2017年收入和净利润高速增长,CRO行业景气度上升在龙头公司泰格医药身上充分体现。收入端来看,公司除去捷通泰瑞并表收入5673万元后,同比增长38.8%。分产品而言,临床试验技术服务收入8.2亿,占比48.62%,增长73.17%,CRO行业景气度上升在龙头公司泰格医药身上充分体现;临床研究相关咨询实现收入8.26亿元,占比48.96%,同比增长20%,增长相对稳定。分区域而言,境内收入达7.2亿,同比上升64.53%,占比达到42.78%,增长显著快于境外业务。利润端来看,公司毛利率上升4.91个百分点到42.94%,主要系临床试验技术服务业务毛利率上升13.96个百分点所致;费用方面,销售费用下降0.69个百分点到2.36%,管理费用率下降2.56个百分点到16.96%,主要系费用增长小于收入增长以及装修费用等部分一次性投入费用减少所致;综合来看,扣除捷通瑞泰的并表影响后,公司净利润增速高达102%。公司净利润率上升5.37个百分点到17.76%,盈利能力显著提高。

临床试验技术业务的快速增长是业绩高速增长的主要驱动力。公司业绩的构成是临床试验技术、临床研究咨询两大主营业务以及股权转让带来的投资收益。临床试验技术业务方面,2017年公司BE试验实现收入1.81亿,同比增长190.79%,I-IV等临床、注册业务实现收入6.4亿,同比增长55.37%,同时该业务的毛利率上升13.96个百分点到39.14%,主要系2016年自查核查影响的基本消除以及子公司DreamCIS成本管控和报价上升所致,临床试验技术业务毛利占比从2016年27%上升到2017年的44%,是公司业绩增长的主要驱动力。临床研究咨询业务方面,总体而言保持稳定增长,其中SMO实现收入1.31亿元,同比增长74.32%,数据管理和统计分析业务实现收入2.5亿元,同比增长20.52%,方达的BIO和CMC实现收入3.35亿元,同比增长16.11%,医学影像业务实现收入1796万,同比增长58.13%,毛利率增长1.39个百分点到48.53%,受益于相关业务人数的增长和客户对公司的认可度增加,该业务增长相对稳健。投资收益方面,2017年公司转让捷通瑞泰、上海立迪、上海三友等股权,取得投资收益5335万,占利润总额12.37%。根据公司年报披露,截止2017年底,公司可供出售金融资产达7.92亿元,同比增长85%,其来源是公司CRO承接项目时对于好项目的股权投资,其实和主营业务有极大的关联性,并非仅仅一次性股权处置所得,我们预计受益于公司较好的项目甄别能力和CRO的资源优势,公司投资收益可以稳步增长。

展望2018年全年,公司在手订单充足,各项业务景气度进一步提高,有望实现50%以上的净利润增长。公司2017年年报披露新增合同金额达24.3亿元,同比增长25.9%,期末待执行订单金额27.7亿元,同比增长38.84%,手中充足的订单数目保障了公司2018年的净利润相对快速增长。BE项目方面,公司完成了与18家医院的共建,床位数增加了1000张,有效缓解了临床资源的短缺,同时成立了BE联盟,技术和管理水平大为提升,我们预计2018年BE业务有望全年预计有望实现收入超3个亿,而各子公司也享受到行业景气度的上升,预计能力将进一步提高。我们预计和判断,随着公司临床业务(尤其是BE业务)的景气度进一步提升,2018年公司有望实现50%的净利润增长(详细测算详见我们之前报告)。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价67.26元。预计公司2018-2020年的净利润分别为4.7、6.1、8.0亿元,增速分别为56%、31%、32%,净利润三年复合增速近40%。预计公司2018-2020年的EPS分别为0.89、1.16、1.53元,当前股价对应估值分别为64X、49X、37X,考虑到公司质地优异、成长性良好,我们给予买入-A的投资评级,6个月目标价为67.26元,相当于2018年58倍的动态市盈率。

风险提示:公司新增订单低于预期;临床资源受限;子公司经营不及预期;汇率波动导致业绩不及预期。