千金药业:全年业绩快速增长,卫生巾开始盈利

事件:公司2017年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为31.8亿元、2.1亿元、1.7亿元,同比增速分别约为11.1%、39%、28.4%;2017Q4营业收入、归母净利润、扣非净利润分别约为9亿元、1.1亿元、0.9亿元,同比增速分别约为2.8%、31.8%、17.7%。

全年业绩快速增长,卫生巾开始盈利。1)收入稳定增长。2017年营业收入约为32亿元,同比增长约11%;其中中药收入约为9亿元,同比增长12.6%;化药收入约为7.5亿元,同比增长约8.9%;卫生用品收入约为2亿元,同比增长约25.2%。2)二线产品增速较快。a、核心产品妇科千金片/胶囊收入约为5.8亿元,从销量上看千金片换规格导致终端增速放缓约为-2.5%,千金胶囊销量增速约为4.9%。我们认为核心产品妇科千金系列将维持稳定增长,胶囊的价格平稳且中标省份仅为16个,片剂已经提价规格更换完成后将逐渐体现增长。b、补血益母丸,包括椿乳凝胶、断红饮等二线产品的终端放量较快,预计整体增速或超过20%。c、千金静雅卫生巾系列增速超过25%,单品种已经盈利200余万,前景看好;3)净利润超市场预期。公司2017年归母净利润约为2.1亿元(扣非净利润约为1.7亿元),增速约为39%,超过收入增速约27个百分点。原因如下:a、整体毛利率约为45.2%,稳中有升,提升约0.15个百分点;b、营销变革推进后,使得销售费用得到控制,且管理费用中研发投入放缓,使得全年两大增速分别约为9.4%、2.1%,均低于收入增速。且单品种来看,千金静雅单品种已经实现盈利200余万,整体趋势向好。我们认为随着二线产品及千金静雅增速继续维持较快增长,将有效弥补核心产品增速放缓压力,且营销改革将使得公司业绩增长更具有持续性。

继续加强销售变革及渠道建设,看好公司大健康前景。1)加强渠道建设。不仅实现覆盖药店数量呈现翻倍增长,同时开发数百家医院终端,推进补血益母丸,包括椿乳凝胶、断红饮等二线产品的终端放量,预计其协同效应将逐渐显现;2)公司为医保目录调整利好标的,预计中药产品提价后增长加快。断红饮顺利进入新版医保目录,将逐渐打开市场空间;千金片(胶囊)提价效果逐渐显现,全年收入预计将稳定增长,市场调整完毕后增速将加快;3)公司的化药主要是集中在乙肝治疗和高血压领域,如拉米夫定、恩替卡韦、颉沙坦胶囊等,板块收入增速稳定。其中拉米夫定、结沙坦、依那普利、恩替卡韦分散片,苯磺酸氨氯地平片,尼群地平片已经开始一致性评价,预计2018年将有部分产品的评价结果落地;4)卫生用品将逐渐贡献利润。千金净雅为国内首个医药级卫生棉品,目前已经进入北京、上海、浙江、江苏等省份,人均产出和店均产出公司持续加大电商以及药店终端的推广力度,尝试渠道下沉以及新产品的研发,前景看好。预计2018年预计收入或超过3亿,单品种盈利将持续增加。

盈利预测及评级。预计2018-2020年EPS分别为0.74元、0.91元、1.11元(原预测2018-2019年EPS分别为0.75元、0.94元,调整的主要原因为产品结构变化),对应市盈率分别为21倍、18倍、14倍。我们认为公司积极进行营销体制改革,产品提价及招标、卫生用品市场推广等对净利润贡献将逐渐显现,对女性大健康的战略定位明确,维持“买入”评级。