北新建材:垄断价值发力,产能利用率提升,进入新一轮产能释放周期

2017年3月17日,公司发布2017年年度报告。报告期内,公司实现营业收入111.64亿元,同比增长36.88%;实现归母净利润23.44亿元,同比增长100.16%;基本每股收益为1.311元/股,同比增长65.32%。公司2017年的利润分配方案为每10股派发现金红利3.55元(含税)。

从石膏板业务来看,2017年,公司石膏板的产能达到21.82亿平方米,较上一年增加0.5亿平米;全年产量为18.26亿平方米,同比增长11.89%;全年销量为18.21亿平米,同比增长11.38%。2017年公司平米收入达到5.43元,平米成本3.31元,平米利润2.12元,同比分别上升22.78%、15.56%和36.08%,公司作为行业寡头不仅具备成本完全转嫁的能力,还是原材料涨价的受益者。

2017年公司产能利用率从上一年的76.7%大幅提升至83.5%,也高于过去三年大约75%左右的水平,且还是在4季度华北地区限产的情况下,我们判断主要因环保趋严,部分小厂关停导致供给不足,公司作为行业龙头产能利用率显著提升,考虑环保因素成为常态,落后产能淘汰持续进行,公司产能利用率还有上升空间。

全年轻钢龙骨实现营业收入8.91亿元,同比增长46.25%,占到营业收入的7.98%,同比提升0.51个百分点。2017年公司毛利率和净利率持续稳步增长,毛利率为37.23%(+3.05pct),净利率为21.09%(+3.12pct),主要是因为公司灵活实施涨价降本措施,积极应对燃料成本的上涨,达到量价利齐升。

从需求端来看,在存量市场上,新一轮的二次装修翻新周期会带动石膏板的需求增长;增量市场上,房地产投资增速仍然比较坚韧,我们预计18年房地产投资有望增长5%以上,从而带动石膏板需求。此外,装配式建筑发展、“雄安新区”建设等政策进一步释放需求空间,石膏板作为墙体材料的渗透率有望持续提升。从国际对比来看,2016年,我国石膏板的人均消费量约为2平方米/人/年,与发达国家(美国10平方米/人/年、日本8平方米/人/年)之间存在较大的差距。随着人们消费意识的转变以及国家对于新型建材发展的支持,我国石膏板人均消费量有望逐步提高。公司是全球最大的石膏板产业集团,目前在全国拥有近60%的市场份额,存量+增量+渗透率三方面的提升,有望带动市场对公司石膏板需求的持续增长。

受益于需求端的持续增长及供给端的收缩,叠加行业寡头垄断的格局,我们认为石膏板价格在今年有望进一步上行。主要有四大影响因素:1、行业落后产能的退出;2、进口废纸限制,导致护面纸成本增加;3、原材料来源发生变化,小厂丧失竞争力;4、“2+26”城市建材行业采暖季全部实施停产,会促进石膏板行业集中度的进一步提升,增加龙头公司在市场上的定价权,今年石膏板的价格有很大可能性会继续上涨。

报告期内,公司及子公司泰山石膏合计制定了21条石膏板生产线的产能布局。待21条生产线投入生产之后,公司石膏板的产能将达到30亿平方米。

此外,公司于2017年12月首次在境外设立石膏板生产企业—北新建材(坦桑尼亚)公司,年产能将达到900万平方米,这标志着公司全面开启全球化产业布局。

报告期内,公司已经开始为“雄安新区”的“雄安市民服务中心”项目批量供应公司产品,包括龙牌石膏板和轻钢龙骨。公司的石膏板作为绿色环保的新型建筑材料,符合“雄安新区”建设绿色智慧新城的要求,且在“雄安新区”周边500公里范围内,分布有公司10个左右的石膏板生产基地。我们认为,公司有望持续受益于“雄安新区”的建设,成为相关项目石膏板的供应商。

我们预计公司2018年-2020年,公司营业收入分别为153.4亿元、171.9亿元、192.0亿元,同比分别增加37.4%、12.1%、11.7%;归母净利润分别为34.65亿元、39.44亿元、44.59亿元,同比分别增加47.8%、13.8%、13.1%。预计2018年-2020年EPS分别为2.05元/股、2.33元/股和2.64元/股,对应的PE分别为12/11/9x。我们认为石膏板行业受益装配式建筑的兴起和存量房市场的启动,有望开启二次成长空间,公司作为行业龙头,在环保趋严的大环境下,市占率有望进一步提升,未来随着公司定价权逐步体现,利润增速有望超预期,我们按照18年18-20倍PE,合理估值区间为36.9-41.0元,重申“买入”评级。