岩土转债申购价值分析:岩土工程领先者,布局通航+传媒

条款评价:(1)债底80.80 元,面值对应YTM 2.11%;(2)初始平价100.25元;(3)A 股股本摊薄幅度4.14%。

上市初期价格分析:预计上市价格在[103,107]区间。

岩土转债初始平价100.25 元,接近面值,正股流通市值约53 亿,盘子较小,估值绝对水平较高,参考目前存量券中平价在100 元附近的久其、泰晶转股溢价率约7%,我们预计岩土转债上市初期价格在103-107 元区间。

申购价值分析:适当参与打新,不建议抢权。

原股东配售方面,前十大股东合计持股69.47%,其中第一大股东为自然人,持股34.48%,配售意愿强。

网上发行时,每个账户申购上限是100 万元,额度不高。考虑到岩土转债上市初期价格预计高于面值,但发行规模不大,建议投资者适当参与打新。

如果通过抢权配售,假设岩土转债上市定价在103-107 元之间,则买入中化岩土正股可以接受的盈亏平衡比例在0.17%-0.33%之间,风险较高,不建议投资者抢权。

正股分析1、岩土工程领先者,费用增加拖累业绩:中化岩土是国内岩土工程领先企业,主营业务包括地基工程、机场场道工程、市政工程,2015 年收购浙江中青51%股权进入通用航空机场领域。2017 年公司实现营收27.81 亿元,同比增长20.55%;实现归母净利2.34 亿元,同比下降5.86%。

2、岩土工程产业链延伸,地基处理主业稳健:中化岩土近年通过不断收购,将岩土工程业务从单一的地基处理业务延伸到整个岩土工程全产业链。目前地基处理业务依然是公司核心主业,17 年上半年营收占比67%。公司可转债募资6.03 亿元中5 亿元用于香港国际机场第三跑道的地基处理分包项目,该项目收入为29.41 亿元港币,对公司未来业绩影响较大。

3、外延收购布局通航,未来市场潜力巨大:我国通用航空业发展起步较晚,随着相关利好政策持续出台,审批程序逐步放权,行业发展前景良好,后续市场发展空间大。公司拥有的安吉通用航空机场基础设施已全部完工,并取得使用通航机场使用许可证,本次可转债募资中1.13 亿元用于建设安吉通航机场的配套产业项目,将进一步提升盈利水平及安吉机场的整体价值。

4、开发九州IP, 涉足传媒领域:公司2014 年投资九州梦工厂,持股比例18.19%。目前已投资拍摄的作品《两生花》、《海上牧云记》等市场反应良好。九州梦工厂拥有“九州”系列全版权开发所有权,,打造东方魔幻架构的大IP,为公司带来主业之外的投资收益。

5、估值情况:纵向来看,中化岩土于2011 年1 月上市,,近三年估值波动较大,2017 年全年估值先升后降,目前最新PE 和PB 分别为62.46 和4.35,处于近三年来较低水平。横向来看,中化岩土的PE 高于五家可比上市同行和行业平均水平。