万华化学:MDI有望持续高景气、多元发展铸造化工龙头

事件:公司公告2017年年报,报告期内实现营业收入531.2亿元,同比增长76.5%;实现归母净利润111.3亿元,同比增长202.6%,EPS为4.07元;公司2017年经营性现金流为102.1亿元,同比增长39.0%。

聚氨酯景气周期有望持续,高盈利能力有望维持。2017年聚氨酯行业处于高景气周期,根据卓创资讯,2017年纯MDI市场均价为28083元/吨,同比增长58.3%;聚合MDI市场均价为27011元/吨,同比增长90.68%,产品价格大幅上涨。公司作为行业绝对龙头,拥有MDI产能160万吨,聚氨酯产品全球市占率高达20%,充分受益行业景气周期。根据公司公告,2017年公司聚氨酯业务实现营业收入298.3亿元,同比上涨81.72%;毛利率为55.4%,去比年同期上涨近15个百分点。从MDI供需格局来看,需求端稳健增长,需求增速达6%以上,而供给端由于全球有近50%老旧装置,开工不稳定,新增产能由于产能爬坡时间周期较长,实际新增供给有限,我们预计2018年MDI将仍处于高景气周期。此外,公司积极扩产MDI产能,夯实全球龙头地位,根据公司年报,公司40万吨美国一体化项目已投入资金1.32亿元,目前已完成1.6%工程进展,预计随着新产能的投放,公司将进一步打开全球市场,市场份额将继续提升。

石化业务景气度延续。石化产业是公司产业一体化和多元化发展的基础,目前公司拥有24万吨环氧丙烷、76万吨MTBE和75万吨PDH等。2017年公司石化产品高景气,其中山东丙烯均价7512元/吨,同比上涨19.7%;华东环氧丙烷均价10911元/吨,同比上涨18.5%;华东丁醇均价6811元/吨,同比上涨27%;华东丙烯酸丁酯均价9823元/吨,同比上涨31.9%;NPG进口加氢均价14638元/吨,同比上涨51%。公司石化板块盈利能力得以大幅提升,根据公司公告,2017年,公司石化板块实现营收153.1亿元,同比增长85.3%;产品毛利率12.5%,下降1.7个百分点,主要是由于低毛利的LPG贸易量增加所致。

新增产能或贡献增量。公司持续推进多元一体化布局,目前多个项目在建,其中3万吨SAP项目预计12月份完工、7万吨PC一期项目1月份已投产、13万吨PC二期项目2019年2月完工、30万吨TDI项目10月完工、8万吨PMMA项目10月完工和5万吨MMA项目10月完工。新项目达产后预计将贡献业绩增量,也为公司未来发展提供新动力。此外,公司乙烯项目已在积极推进,将进一步丰富公司产业化布局,提供业绩增量。

盈利预测与评级。预计18-20年EPS分别为4.64元、4.97元、5.33元,对应动态PE分别为8倍、7倍和7倍,维持“买入”评级。