中国金茂:净利率与持有物业优势凸显

净利率远高于同业:在主要上市房企中,公司的销售净利率名列前茅,原因是品牌溢价及作为城市运营商拥有高利润率。公司聚焦城市运营商的核心战略定位,产品线定位高品质与改善性需求,拥有一二级联动、住宅及综合体开发、持有物业经营和服务等经验和优势,与当地政府共同打造城市新核心,通过项目的早期介入实现高利润回报,实现同业领先的利润水平。公司的一二级联动模式具备高可复制性,因此高净利率具备可持续性。

持有物业优势凸显:商业租赁和酒店运营业务最重要的两点是位置和运营管理。

公司目前持有物业包括写字楼及酒店,位置均处于优质地段,公司的运营管理经验能带来稳定的现金流。公司持有写字楼5座,可租面积34.4万平米,2017上半年收入6.24亿,出租率达到96%以上,租金收入稳步上涨。公司持有酒店10家,酒店板块通过金茂酒店(6139.HK)在香港上市,公司持有金茂酒店66.59%股权。2017上半年在平均房价略有下滑的背景下,公司酒店平均出租率及收入仍有增长。

融资成本低,土储丰厚:公司作为央企,融资和拿地等方面具有明显优势。公司融资成本较低,且呈下降趋势,2017上半年融资成本为4.59%,在供给侧和需求侧资金面全线紧缩的背景下,公司的抗风险能力更强。公司2017年合计拿地权益金额493亿元,建筑面积880万平方米。截至2017年6月,公司二级开发土地储备合计1851万平方米,一级开发土地储备合计1874万平方米,总土储3725万平方米。公司土储对应货值6000亿左右,其中二级开发4200亿左右。公司土储主要集中在一二线城市,可以保障未来几年业绩稳步增长。

配股及管理层增持股票,激励制度呈现边际改善:公司于2018年1月15日完成配股,大股东中化持股比例由53.95%摊薄至49.76%,达到50%以下,释放出股权结构改革信号。管理层二级市场购入股票彰显了对公司发展的信心,有利于提升运营效率,释放管理潜能。

估值与评级:我们预计公司17/18/19年EPS分别为人民币0.63/0.86/1.07元,对应的动态市盈率为7/5/4倍。对比可比公司PE均值7.8倍,我们给予公司2018年7.5倍PE估值,对应目标价7.97港元,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:一二线城市调控持续超预期。