传媒深度报告:多角度对比头部电视剧公司价值及发展趋势

华策影视、慈文传媒、唐德影视三家电视剧公司各具特色,近三年华策影视电视剧收入位列第一。华策影视凭借推出的优质剧夯实在电视剧行业的第一梯队位置,渠道端从国内扩展到国外,通过剧影联动、“以剧带星”模式放大公司IP 价值以及品牌建设。慈文传媒致力于内容品牌公司,而非简单的内容提供者。唐德影视重心偏向电视剧,电影部分将主要以中外合拍合作方式达到成本可控的资源组合。对比2015-2016年以及2017年中报三家公司的电视剧业务,华策影视电视剧收入体量以14.37亿元位列第一,同时,2015、2016年华策影视电视剧业务收入分别为19.56亿元、35.49亿元,均高于慈文传媒(2015-2016年营业收入7.48亿元、12.92亿元)与唐德影视(2015-2016年营业收入7.48亿元、12.92亿元)。

对比三家公司成本、存货、融资情况,华策影视直接融资数额位列第一,慈文传媒间接融资数额位列第一:2014年上半年至2017年上半年,三家公司的电视剧业务成本趋势中由于华策影视业务体量规模较大,进而电视剧成本高于其他两家。2017年Q3存货中华策影视、慈文传媒、唐德影视存货分别为36.87亿元、14.92亿元、13.55亿元,环比增速分别为32%、23%、20%,华策影视生产经营规模扩大,全网剧、电影和综艺节目投资增加进而产能高于慈文传媒、唐德影视。

融资中华策影视直接融资数额位列第一,慈文传媒间接融资数额位列第一。电视行业属于资金密集型行业,对资金层面需求较多。财务分析中,华策影视现金满足投资比率为-0.59,唐德影视为-0.68,慈文传媒为-0.3;应收账款及账龄分析:2017中报慈文传媒周转天数最高570天,唐德影视最低288天,华策影视居中。

慈文传媒与华策影视受乐视因素影响,但应收账款在可控范围内,2017年中报慈文传媒、华策影视、唐德影视应收账款周转率分别为0.32、0.63、0.57次,华策影视应收账款周转率位列第一凸显其资产流动性较好。2017年中报显示慈文传媒、华策影视、唐德影视应收账款周转率分别为0.32、0.63、0.57次。慈文传媒与华策影视均受乐视因素影响,进而导致华策影视2017年年报预报中归母净利润区间变动范围较大。2017年中报中华策影视、慈文传媒、唐德影视三家应收账款1年账龄期内分别为27.34亿元、6.96亿元、3.94亿元。三家公司应收账款1年以内占总应收账款比重中华策影视较高,2017年中报达到80%,慈文传媒为28.59%,唐德影视为26.56%。

但2017年中报显示慈文传媒、华策影视、唐德影视应收账款周转率分别为0.32、0.63、0.57次,华策影视应收账款周转率位列第一。

销售净利率指标看,由于净利润率受发行权益的划分、年度项目的波动性、费用率等影响,目前该指标可比性较差,主要由于三家公司的在项目的股权比例上均不同,以及项目投资比例不同等(例如华策偏向收入是全额入账的,毛利是按权益比例入账)。

行业评级及投资策略 给予行业“推荐”评级。电视剧的交易额从2009年的52亿元增加至2014年的130亿元,同比增速从2009年的13.04%增加至2014年的20.37%,连续四年增速保持在20%左右。2015年视频网站付费会员模式正式拉起,2016年网台联动下《老九门》等作品吸引流量明显,网台联动集中于头部IP 及高投资项目。2017年各家网站包年VIP 用户均价在179元(优酷169元/年、爱奇艺190/年、腾讯178元/年),在3大头部视频网站的用户争夺竞争还未呈现稳定状态下单个用户包年价格短期涨价空间较小,增量取决于提升观看用户的付费转换率。转换率的核心在于具备“拉新+留存”用户的优质内容。截止2016年年底,视频网站用户约5.45亿人,付费用户约7470万人,渗透率为13.7%,据爱奇艺及艺恩官方数据显示预计2020年中国视频付费用户有望突破2亿人,即付费渗透率可达到47%左右,为留存用户,视频端催生出千亿内容市场,进而推动电视剧行业持续向暖。由于电视剧对资金层面要求较高,具备可持续出品多种类题材的头部电视剧公司仍将受益,同时海外渠道的扩充有望带来增量市场。