千禾味业:业绩靓丽+激励落地,小酱油真成长!

事项:

千禾味业公布17年中报,1H17实现营收4.8亿,同比增35%;归母净利0.75亿,同比增56%;每股收益0.24元。2Q17实现收入2.3亿,同比增32%;归母净利0.38亿,同比增53%;每股收益0.12元。

投资要点

2Q17业绩基本符合预期。2Q17净利增53%,主要来自于营收增32%、毛利率提升6.6pct。

扩张效果显现,调味品延续高成长。2Q17营收增速32%略有放缓,主因在于4月份提价,短期渠道产生负面影响。分品类看,1H17酱油、食醋分别增57%、46%,贡献大部分增量;新品料酒增60%,品类扩张再添新兵。从区域上看,调味品西南大本营(占比70%)增速20%-30%,估计以上海、北京为主的省外增速达40%-50%。受成本上涨影响,3月公司产品提价5%-8%,渠道库存经过调整,6月已恢复正常,预计下半年提价效果显现。渠道上省内稳健发展,省外高举高打,发力一线城市及济南、青岛、杭州等地,同时完成百强县覆盖、强化餐饮渠道等,实现全国加速扩张。焦糖色业务将积极拓展下游应用场景,预计全年公司营收10亿,同比增31%。

受益结构升级,毛利率不断走高。2Q17毛利率47%,同比升6.6pct,原因可能:一是产品结构提升:包括酱油品类占整体收入比例提升,以及中高端酱油占比提升(约65%);二是提价影响;三是规模效应。销售费用率同比下降1pct;管理费用率增2.2pct,主要是受到研发支出增加影响。去年同期政府补助提高基数,今年非经常损益同比下降较多。往下半年看,提价效果显现,叠加调味品结构升级,毛利率持续提升趋势明确;千禾已形成一定品牌影响力,且具备市场基础,后续费用率可能收敛,预计17年公司净利1.6亿,同比增60%,净利率提升至16%水平。

产能满负荷运行,新建产能为收入增长提升支持。公司原有产能已经满产,95%产能利用率,正在推进20万吨新产能建设,计划分两期四年达产,与销售增长基本匹配。估计17年10月料酒投产,目前酱油发酵罐可用到18年,为未来收入增长提供支持保证。行业升级趋势明显,10元以上价格酱油处于快速增长阶段,公司正处于发展黄金时代。

股票激励方案出台,绑定公司与员工利益。公司公告限制性股票激励计划,拟以定增方式对109名员工授予股票630万股,占原股本2.0%,对原有股东摊薄影响不大。拟授予价格为市价50%(约9.31元),相当于人均税前收益54万,其中三位高管人均税前收益160万,激励力度较大。业绩条件二选一:以16年为基数,17-20年收入分别增20%、40%、70%、100%;或净利增50%、80%、150%、220%。股票激励计划绑定员工与公司利益,激励到位,体现公司未来发展信心。

盈利预测与投资建议:预计17-19年EPS为0.50、0.69、0.92元,EPS同比增60%、37%、34%。最新股价对应PE分别为37、27、20倍。公司公告股东(北京宽街博华)计划减持不超过公司总股本7.7%的股票,减持方式由原来的“大宗交易”变为“大宗交易、集中竞价及协议转让”,短期或对市场产生扰动;长期看考虑到国内高端酱油市场空间广阔,千禾在全国化扩张时期可实现高速成长,维持“增持”投资评级。

风险提示:全国扩张不达预期、食品安全事件。