广汽集团:自主合资齐力并进,新能源车积极突破

广汽集团公布中期业绩。

1H17广汽集团总收入同比增长62.2%达人民币347.7亿元,合营/联营投资收益同比增长45.4%达人民币46.0亿元,归母净利润同比增长57.4%达人民币62.7亿元(摊薄EPS约人民币0.95元,中期每股派息人民币0.1元)。广汽传祺的强劲增长(销量/收入分别同比增长57.0%/76.7%,总收入占比约78%)、广本/广丰稳健表现、广菲克盈利结构改善等是中期业绩实现增长的主要原因;

然而,受折旧/资产减值大幅计提的影响(同比增长3.1x达人民币9.4亿元vs规模效应/成本控制的单车成本下降),毛利率同比下滑0.6ppts达16.5%。

2H17E车市或持续分化,依然看好广汽传祺增长前景。

1)广汽传祺主力车型GS4或通过补贴延续/经销商终端现金优惠、年末改款版上市等方式对冲政策红利逐步退出/市场竞争加剧,预计GS4月销量或依然稳健;2)受变速箱产能限制,另一款主力车型GS8仍处于供不应求状态,预计终端需求前景可期;3)受益于产品爬坡/规模效应(成本下降)、主机厂商务补贴总金额并未大幅调整等,我们依然看好GS4毛利率改善、以及2018E-2019E规模效应驱动的GS8单车利润增厚前景。

合资品牌稳中有进,新能源车积极突破。

1)受益于技术升级/小排量涡轮增压发动机等配置车型推出,SUV新车型/改款换代车型导入、扩产等因素驱动,预计日系品牌或仍保持较健康的销量增长;2)鉴于指南者销量爬坡/全年贡献,2017E广菲克销量增长/盈利贡献或进一步改善;3)截止目前,广汽传祺今年已投放3款新能源车型(GA3S-PHEV/GS4-PHEV/GE3-EV),预计GA6-PHEV或于2H17E布局上市,我们看好公司为应对双重积分等政策波动所做的积极战略布局。

维持买入评级。

我们维持广汽传祺销量稳健增长/盈利结构走强、广菲克盈利贡献提升/日系合资品牌表现稳健驱动的业绩强劲增长的观点,维持2017E/2018E/2019E全面摊薄EPS分别约人民币1.42/1.62/1.94元,维持DCF目标价HK$19.6(对应约10.6x2018EPE);鉴于25.8%的上涨空间,维持买入评级。

核心风险提示2H17E吉奥工厂或持续资产减值/年末经销商返利;销量/新车型爬坡不及预期;2H17E行业竞争/价格战加剧导致的毛利率摊薄影响;扩产延期;新车导入/上市不及预期。