铁汉生态:2017H1业绩增速强劲,受益PPP发展潜力可期

事项:公司发布2017年半年度报告,实现营业收入27.95亿元,比上年同期增长92.84%;实现归属于上市公司股东的净利润2.69亿元,比上年同期增长51.80%,扣非后同比增长48.20%。实现EPS0.18元。

上半年营业收入快速增长,PPP带来园林绿化工程收入强劲增速:2017H1公司实现营业收入27.95亿元(同比+92.84%),相当于公司2016全年营收45.73亿元的61.12%,我们认为收入大幅增加主要原因为公司PPP项目施工产值落地所致。从业务/产品结构来看,园林绿化工程、生态修复工程业务分别实现收入23.27亿元(同比+111.05%)、3.43亿元(同比+42.33%),园林绿化及生态修复业务收入均实现了大幅增加,前者增幅更加显著。上述两项主业占营收比重分别为83.26%(同比+7.18个pct)、12.27%(同比-4.35个pct),园林绿化工程仍为公司最主要的收入来源,且在PPP模式下展现出更为强劲的发展增速。分季度来看,公司Q1、Q2分别实现营收7.65亿元(同比+92.11%)、20.29亿元(同比+93.11%),前两季度营收增速较为均衡。从地区结构来看,公司西南、华南、华北、西北区域分别实现营收11.22亿元(同比+140.22%)、6.57亿元(同比+105.79%)、3.77亿元(同比+45.31%)、4.42亿元(同比+596.51%),西南地区为公司当前最主要区域市场而西北地区则进步较快,我们判断与公司在施PPP项目的地区分布有关。

毛利及净利水平有所下滑,期间费用控制良好,资产减值减少:报告期内,公司综合毛利率达到25.49%,较2016H1回落了2.86个pct,其中园林绿化工程、生态修复工程毛利率分别为25.20%(同比-2.31个pct)、29.56%(同比-1.25个pct),我们判断主要原因为公司营业成本上升较快所致,或由于公司PPP项目多处于开工初期成本发生较为集中。2017H1公司期间费用率为16.61%(同比-1.31个pct),其中管理费用、销售费用及财务费用率分别为11.86%(同比-0.75个pct)、0.76%、3.99%(同比-1.31个pct),三项费用率保持了较好地控制。本期发生销售费用(去年同期未发生)的主要原因为北京盖雅环境、深圳铁汉一方及深圳铁汉人居3家子公司产生销售费用所致;管理费用本期数额增幅较大(+1.48亿)还应考虑去年同期转回股权激励费用0.45亿元因素影响,本期实际增幅为1.03亿。本期公司发生资产减值683万元,较去年同期的1800万元大幅减少,主要为本期应收款/其他应收款计提坏账准备减少。公司2017H1净利润率为9.50%,同比降低2.82个pct,我们判断主要原因为公司毛利率有所降低及收入增速高于利润增速所致;ROE(加权)为5.13%,同比提升0.68个pct。

经营性净现金流首次为正,货币资金余额及预收款项均大幅增加:报告期末,公司经营性净现金流为1.46亿元,较去年同期的-2.08亿元大幅转正提高,也是公司上市以来中期经营性净现金流第一次为正,我们认为公司现金流得到改善的主要原因为公司通过PPP项目重塑了园林工程及生态修复业务商业模式、项目收款效率提升所致。报告期内公司收现比为94.16%(同比+5.92个pct),付现比为77.38%(同比-6.62个pct),印证了公司经营性净现金流好转的主要原因。公司投资性净现金流流出增加1.73亿元,主要为PPP项目资本金投资增加所致。

期末公司货币资金余额达到21.67亿元,分别较去年同期及期初大幅增加48.41%、68.90%,创历史新高,体现出公司项目回款情况较好及较强的清欠清收能力,充足的在手资金也为公司业务开展提供了有力支撑。此外,公司期末预收款项为4.38亿元,同比增加188.03%,较期初增加544.12%,体现出公司在手项目执行情况较好,后续仍有望实现较快的增长态势。

在手PPP订单充裕,相关竞争优势助推公司成为行业领跑者:公司中报显示,报告期内公司已中标尚未签约工程施工合同合计金额约为54.7亿元;新签订各类工程施工合同54项,累计合同金额26.76亿元;新签设计合同29份,合同累计金额2679.21万元。根据我们的统计,公司自2016年以来累计签署PPP项目合同额约224.96亿元,相当于公司2016年营业收入45.73亿元的4.92倍,为公司未来2-3年发展成长打开了充分的空间。我们认为在PPP项目愈加规范发展的背景下,公司凭借先发优势、技术优势、规模效应及品牌溢价有望获得行业内更具确定性的发展路径,看好公司能够持续作为行业领跑者并加速实现市场份额的快速集中。

第二期员工持股计划完成购买,深度绑定员工利益与公司利益:公司第一期员工持股计划股票锁定期于2017年3月4日届满,所持有的公司股票已全部出售完毕,公司第一期员工持股计划实施完毕并终止。

2017年2月9日股东大会同意实施公司第二期员工持股计划,规模上限为9.00亿元,实际资金规模为8.4亿元。截止2017年6月30日,公司第二期员工持股计划通过大宗交易、二级市场竞价方式累计买入公司股票63,835,839股,占公司总股本的4.2%,成交金额合计778,075,098.48元,成交均价为12.19元/股,锁定期至2018年6月29日止。我们认为公司连续推行员工持股计划能够激发管理层及核心骨干员工的工作积极性和创造性,提高了员工的凝聚力和向心力,将员工利益与公司利益进行了深度绑定,将极大有助于提升公司的竞争力。

投资建议:我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为62.5%、56.5%、44.6%,净利润增速分别为65.0%、48.5%、35.7%,实现EPS分别为0.57元、0.84元、1.14元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价为17.10元,相当于2017年30倍的动态市盈率。