登海种业:17-18种植季行业或反转,静待龙头起舞

16/17种植季玉米价格低迷、面积调减,上半年收入下降。公司毛利率46.28%,较上年同期下滑5.7个百分点,主要原因是成本下降幅度不及收入降幅;存货逐步收缩,半年报存货水平5.6亿元,相比一季报6.4亿元下降0.76亿元。子公司登海先锋营业收入2.3亿元,同比下滑72%。考虑到16/17种植季玉米价格在底部徘徊,严重影响农户的种植积极性,因此合并报表及子公司收入下滑已包含在预期中。公司四季度及明年收入将取决于今年8月-明年3月农户对玉米种植收益的预期。公司杂交玉米种子市占率10%以上,如果只考虑夏玉米市占率更高,作为玉米种业龙头,受行业下滑影响显著,但一旦明年行业反转,预期其业绩弹性也很可观。

新品种不断涌现,为公司持续发展提供保障。报告期内,公司自主研发的18个玉米新品种通过国家品审会审定,其中包括7个东北及华北春玉米品种、7个黄淮海夏玉米品种、3个春/夏品种以及1个西南春播品种。其中,黄淮海地区同类品种生产试验中,公司在前20名单产领先的品种中占据8席;在东华北生产试验中,登海123、登海181、来玉179、登海516单产表现均排名领先,为后续培育新增长点提供动力。

加强子公司激励,储备种质资源。报告期内,公司对黑龙江登海、吉林登海、山西登海、辽宁登海增资并出让部分股权至管理层。公司投资成立山东登海圣丰、山东登海宇玉和河南登海中研,不断储备研发及营销人才。

玉米价格回暖,新玉米供给趋紧。以玉米期货价看,当前价格约1730元/吨,较去年同期上涨约250元/吨,预计2018年玉米每亩种植收益将比2016年提高220元。连续两年面积调减亦将带来新玉米供给趋紧。n 替代作物价格下滑。我们在前期登海种业深度报告《厚积薄发,迎行业反转》中强调,替代作物大豆、花生种植收益下滑将影响农户对其种植积极性。我们了解,红小豆、黑豆、芝麻等杂粮亦是玉米替代作物。我们发现这类品种近年来价格不断走低,意味着其种植相对收益在收窄。

短期关注公司Q3预收款以及库存变化,中长期关注玉米价格景气度。我们预测登海种业2017、2018、2019年公司净利润4.0、6.3、7.7亿元,同比增长-8.6%、56%、22%,对应PE29.1倍、18.7倍、15.3倍。2018年公司估值相较同类公司估值存在明显低估,万得一致预期2018、2019年EPS0.66、0.78元,我们认为市场对公司存在较大预期差,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:玉米价格大幅波动的风险;政策变化的风险。