安琪酵母:高增持续兑现,减持靴子落地

事件:发布半年报及对外投资调整公告。上半年实现收入29.10亿元,同比增长22.40%;归母净利润4.21亿元,同比增长62.06%,扣非净利润3.97亿元,同比增长78.88%。公司拟将俄罗斯公司投资额由4.98亿元增加至6.79亿元。

二季度收入延续快速增长,海外业务及品类扩张将是长期发展动力:公司单二季度实现收入14.91亿元,同比增长19.08%,较一季度放缓主要受较高基数及二季度工厂检修提前影响。但公司未来增长点已十分明确,一方面国际业务厚积薄发,本土化销售策略及海外产能扩张有望持续助力海外收入高增长;另一方面品类扩张及结构优化亮点突出,包括C 端民用产品、保健品等业务的快速增长均在不断贡献额外增量,我们预计下半年收入增速仍将保持在20%以上。

盈利能力提升主要来自成本红利,费用端仍有压缩空间:公司单二季度净利率达到13.95%,同比提升2.19pct,提升主因是成本下降带来的毛利率提升,单二季度毛利率37.17%,同比大幅提升5.3pct;三费率20.23%,同比上升1.81pct,其中管理费用上升较多,同比增加1.95pct,主要系管理人员薪酬及研发费用支出增加。考虑到糖价仍在高位、甘蔗种植面积不断增加,而糖蜜需求未见明显复苏,明年糖蜜价格有望较今年进一步下降,公司有望继续享受成本红利。另外随公司产能扩张及技术改造的推进,规模效应将不断放大,费用率有望随之下降,长期来看盈利能力仍有充分提升空间。

海外产能扩张有利于带动整体盈利能力提升,基本面优秀值得坚守。公司此次公告的俄罗斯项目投资额调整主要原因是部分预算外项目增加及为二期产能项目做准备。海外工厂在原料成本、运费及关税等方面优势明显,据公司初步测算,俄罗斯项目毛利率、净利率分别有望达到44、22%,远高于公司当前整体水平,未来海外产能的继续扩张有望带动整体盈利能力持续提升。公司此前发布的减持公告可能导致股价短期承压,但基于公司优质基本面表现,仍建议坚守,继续看好公司作为行业龙头不断实现份额及盈利能力的同步提升。

投资建议:我们预计公司2017年-18年的收入增速分别为22%、23%,净利润增速分别为59%、27%,维持买入-A 的投资评级及6个月目标价30元,相当于2018年23倍的动态市盈率。

风险提示:减持致市场情绪变化,下游需求低于预期,业绩释放节奏低于预期。