固定收益衍生品策略周报:再现强商品、弱债券行情

方向性策略:目前来看,7 月前期债市存在压力,但不影响整体走势。有些投资者认为央行对6 月份流动性的安抚会导致7 月份流动性再度收紧,而我们认为这种所谓货币政策“挖坑”的担忧是不必要的,我们坚持认为当前货币政策基调已发生微妙变化,即货币政策从中性名义下的“偏紧”到“不紧不松”,而货币政策基调微调的基本面支撑因素在于M2 的回落,政策对于M2 的态度更多反映的是一种在“去杠杆”和“稳增长”之间的平衡,在M2 下行跌破10%后,中国的去(稳)杠杆效应已经见到了成效,政策重心向稳增长偏移可谓顺其自然,如果这种偏移发生,我们可能看到这样两个现象:(1)、货币市场利率出现有效的降低,至少回归到公开市场利率的通道中;(2)、严格的信贷额度管控可能出现松动迹象。按过去一周平均IRR 计算,TF1709 的理论价格范围是98.08-98.29,T1709 的理论价格范围是95.34-96.05。

期现套利策略:

(1)IRR 策略:6 月国债期货IRR 冲高回落:IRR 在6 月上半月上行后维持高位震荡并于6 月中旬冲高后选择掉头向下,IRR 在下半月的整体趋势向下,并在最后一周继续下行且接近6 月初的水平,符合我们的预期。我们认为IRR存在下行的基础,主要是因为国债期货从长期强于现货的格局开始进入国债期货弱于现货的格局,而在这一过程中,IRR 会出现下行。

(2)基差策略:6 月的净基差探底回升。目前五债和十债主连CTD 券所对应的净基差分别为0.0988 和0.3336,我们坚持做多净基差的策略,主要原因有二:(1)目前,五债和十债收益率绝对水平依然较高,分别为3.49%和3.57%,国债期货交割期权的价值依然接近于零;(2)现阶段,短期市场情绪持续低于长期市场情绪,且长期市场情绪指标处于下行中并接近于零,期现货相对强弱关系正从期货强于现货局面向现货强于期货局面转变,鉴于前期期货强于现货局面持续时间较长(2017.2-2017.6),我们认为现阶段现货强于期货的局面也不会在短时间内结束。因此我们认为净基差将会出现回升。

跨期策略:

跨期价差投机策略:6 月1709-1712 的价差整体呈现盘整行情,价差略微下行,目前,TF1709-TF1712 为-0.010;而T1709-T1712 为0.065。尽管前期近远月合约价差已下行到0 附近,且近远月合约价差在6 月于0 附近出现盘整态势,但我们认为后续近远月合约价差还将继续下降,原因主要有两点:(1)5、10年国债收益率依然处于较高的水平,分别为3.49%和3.57%,国债期货期权价值接近于零,因此近远月合约交割期权的时间价值差异基本可以忽略;(2)强监管、紧货币周期中资金成本易上难下,支撑正值跨期价差的因素,即正的净持有收益,正在逐步弱化。因此,我们推荐做空跨期价差,即空1709 多1712。

跨品种策略:6 月,5 年期国债期货对应收益率下行约18BP,而10 年期国债期货对应收益率下行约13BP,期货对应收益率曲线利差收窄约5BP。从结果看,6 月总获益0.565,对应31 个日历日14.13%的收益率(考虑杠杆,未年化)。虽然目前收益率曲线有所变陡,但从历史来看,目前价差水平依然较低,因此我们继续推荐曲线策略为变陡策略,即多2 手TF1709+空1 手T1709。