固定收益衍生品策略周报:国债期货是否存在“周末效应”?

国债期货策略

方向性策略:随着金融监管对市场的冲击逐渐减弱、收益率绝对水平的提高,配置资金正在积极入场,依据主要来自三个维度:(1)、活跃券下行幅度不及非活跃券;(2)、周二国开债招标中,7年品种较10年需求更好,配置户加大了参与力度;(3)、保险机构在5月的债券增仓量明显多于往年同期,5月保险机构中债登债券托管量增加316亿,而过去3年间,保险机构的债券托管量连续三年负增长,以配置为主的保险机构加大了债券购买力度。另外,基本面也支撑着利率的下行:5月PPI同比大幅回落,环比继续负增长,工业企业主动降产去库存,表明当前生产企业对未来需求走向偏悲观。基本面拐点距离利率月均值拐点在3个月附近,我们认为6月份对于债券市场投资布局来看,是一个好的时期,目前配置资金正在积极入场,交易资金仍在观望,但是当交易资金进场的时候,就是利率快速回落的时期。按过去一周平均IRR计算,TF1709的理论价格范围是97.53-97.74,T1709的理论价格范围是94.97-95.71。

期现套利策略:

(1)IRR策略:过去一周,期货表现强于现券,IRR继续上行,符合我们的预期,10年期上行幅度仍较五年期大。目前5年和10年的IRR水平基本一致,分别为3.99%和3.95%。

(2)基差策略:过去一周,期货表现好于现券,基差如我们预期般继续下行。

具体来看,5年活跃券中,170007.IB的基差收窄0.0811;10年活跃券中,170010.IB的基差收窄0.1816。目前五债和十债主连CTD所对应的净基差均已转负,分别为-0.1673和-0.0848,我们维持做空净基差的策略,主要原因有二:(1)五债和十债收益率绝对水平依然较高,五债和十债收益率目前分别为3.61%和3.63%,CTD券集中在长久期交割券上,发生切换的概率和价值不大,国债期货交割期权的价值依然接近于零;(2)现阶段,期货表现持续强于现货,也成为了支撑净基差继续下降的动力。

跨期价差方向策略:

本周1709和1712价差如我们预期般继续下行。整体来看,TF1709-TF1712下行0.110,目前为0.015;而T1709-T1712下行0.055,目前为0.035。我们认为后续远月合约价格将超过近月合约且近远月合约价差将继续下降,原因主要有两点:(1)5年和10年的国债收益率水平依然处于较高的水平,分别为3.61%和3.63%,国债期货期权价值接近于零,因此近远月合约交割期权的时间价值差异基本可以忽略;(2)强监管、紧货币周期中资金成本易上难下,支撑正值跨期价差的因素,即正的净持有收益,正在逐步弱化。因此,我们推荐做空跨期价差,即空1709多1712。

跨品种策略:过去一周,TF1709对应收益率上行约2BP,T1709对应收益率下行约2BP,期货对应收益率曲线利差变平约4BP,五、十年期合约表现分化。我们推荐的多2手TF1709+空一手T1709亏损0.345,5日收益率约-8.63%(未年化)。

虽然目前收益率曲线有所变陡,但从历史来看,目前价差水平依然较低(2BP),因此我们继续推荐变陡策略,即多2手TF1709+空1手T1709。