固定收益中期报告:挣人性的钱,挣确定的钱

在货币政策由数量型为主向价格型为主转变的转变过程中,供需模型逐渐变得过时。彭文生博士在他的新书《渐行渐近的金融周期》中写到“市场利率受到两方面力量的影响:中央银行的货币政策和市场参与者的交易行为。一般来讲,短期利率由货币政策决定,主要是央行公开市场操作的结果,短端利率的变化通过市场参与者的预期传导到利率曲线的中端和长端。”在本文中,我们基于彭文生博士的思想,建立一个全新的框架。

我们框架的基石为利率预期理论,近些年内其在中国市场的适用性显著增强。一方面是因为人民银行创新出MLF等货币政策工具,增强了对中等期限曲线的引导;另一方面是因为货币政策执行机制转向价格型工具,市场套息使得短期政策利率向中长期市场利率传导的效率增加。

在新框架中,我们使用基于价格的套息原理代替了基于价格的供需视角。在这个框架中,利率债的收益率受货币政策、监管政策、市场预期的影响,而最终的影响因素为宏观经济。

货币政策

R007季度均值的上行的幅度会逐步放缓,Q2、Q3、Q4的均值依次较前一季度上行25bp、15bp、5bp,这三个季度10Y国开的均值很有可能会上行至4.27%、4.5%、4.5%的水平(指中债曲线的样本券)。

监管政策

对金融行业的强监管是一个长期的过程,并不会在短期内结束。而且,加强监管的目的是重新塑造一个更为健康的金融生态,而不仅仅是让某个具体的指标下降。政策力度取决于市场和经济的耐受能力,会保持在让市场“生不如死但是还死不了”的程度。

市场预期

引起波动的不是监管政策和货币政策,而是市场预期。当市场开始普遍认为“监管低于预期、货币政策转向”时,债券市场的潜在风险反而更大。

投资策略

在没有趋势性机会的市场中,我们提出两套策略可供选择:

一方面,可以赚人性的钱。我们推荐使用以下三个准则检验是否适合进场:1.市场已经陷入深度恐慌;2.市场收益率偏离估值中枢10bp以上;3.10Y国开-R001的20日均值高于170bp。

另一方面,可以赚确定的钱。当前CD利率处于较高的水平,用隔夜加杠杆买CD是一个性价比非常高的策略,相较于前者我们更推荐这个策略。杠杆率原则上越高越好,但实际执行时也要考虑到到机构的融资能力以及产品合同的限定。