固定收益月报:流动性冲击仍在发酵,逢低布局低风险债券

利率债:

4月债券市场在各种冲击影响出现较大调整,一方面一季度的经济数据超预期、工业增加值出现较大幅度的改善,另一方面银保证三会监管文件频出,直指金融杠杆和监管套利,对市场情绪冲击极大。无论是国债为代表的利率债调整幅度更大、还是4月跨月资金面紧张更甚于3月跨季的现象来判断,监管趋严带来的情绪冲击无疑是目前的核心影响因素。

尽管基本面不是影响不是债券市场的核心因素,但经济增长状况仍然是中长期利率水平的重要变量,我们在通胀系列报告中结合原油价格判断对PPI增速进行预测,认为二季度到三季度PPI增速存在回落幅度超过市场预期的可能性,2016年工业企业补库存行为明显滞后于价格回升,从历史经验分析,我们认为有必要警惕因库存滞后价格变化趋势所导致的利润大幅波动,考虑PPI增速有回落风险,企业利润或有可能出现大幅波动。

对于考虑到监管的影响下市场情绪改善的时点难以判断,短期我们对债市持谨慎态度,但建议投资人关注经济数据低于预期带来的债券市场投资机会,维持2017债券利率区间振荡的判断,预计10年期国债利率波动区间为3%-3.7%。

信用债:

一方面2016年四季度以来的经济改善更多集中在中游和上游企业,在下游需求没有改善并且价格和产出已经出现一定回落的情况下企业利润可能出现较大波动,虽然商品价格中枢提升有利于降低经济整体的违约风险,但对于经营能力较差的企业,缺乏有效需求其经营状况难以出现显著改善,四季度以来利率中枢的上行将对企业融资产生一定负面影响,违约风险事件仍将持续暴露。

另一方面目前监管对于信用债的实际冲击应比利率债更为显著,但从信用利差的表现来看这种冲击尚未完全反映。监管重点关注的银行委外产品和券商资金池类债券资管产品资产配置以信用债为主,利率债占比很低,相关产品规模的收缩直接影响信用债的配置需求。5月3日晚,财政部、发改委、央行、银监会、证监会、司法部等六部委联合文规范地方政府举债融资行为,由于政府隐性担保进一步受到约束,城投债信用利差仍有扩大的可能性。

信用债利差持续分化的可能性加大,建议避开中低等级信用债,以高等级信用债为主。