维格娜丝:TW顺利并表,短期增厚业绩明显、期待后期蜕变

TW品牌并表致Q1业绩大增,主品牌收入略降3.37%

2017Q1 公司实现收入3.11 亿元、同比增63.90%,净利2965 万元、同比增31.79%。收入、净利大幅提升主要为Teenie Weenie 品牌并表影响。

收入拆分:1)主品牌维格娜丝收入1.77 亿元、同比降3.37%;2)吉祥云锦收入451.69 万元、同比降33.03%;3)TW 品牌3 月开始并表,贡献收入1.30 亿元。

TW 并表明显增加渠道数量,17 年3 月末总渠道1485 家,其中TW 品牌1305 家(直营1191 家、加盟114 家),主品牌180 家(直营173 家、加盟7 家)。同时TW 并表影响多个财务指标:1)应收账款、存货、营业成本、销售费用、管理费用各增2.84/3.28/0.42/0.52/0.03 亿元;2)因收购TW 外部融资36 亿元规模较大,17Q1 财务费用由去年同期-511 万增至2649 万。

主品牌继续调整升级、战略提档,提升店效

从公司近年渠道发展战略来看,主品牌持续战略提档,从2012 年末361 家持续减少至2016 年末的189 家,17Q1 继续减少至180 家。公司主动关闭与形象不符的店铺,提高进驻商场质量,16 年陆续进驻北京东方新天地、南京德基广场等,一方面店铺档次与位置得到优化,另一方面单店效益明显提升,2016 年实际贡献收入店铺口径单店收入增19.40%。

17Q1 主品牌收入下降3.37%,并继续关店、较16Q1 关闭30 家(外延减18.18%),简单测算单店增18.10%,单店效益仍呈现良好增长。

目前来看公司主品牌虽收入端受到外延收缩影响持续下滑,但店效持续提升;从店铺表现上来看重点店铺(省会城市或发达城市的核心商圈的核心商铺)和一般店铺销售呈现分化,重点店铺销售明显好于一般店铺, 显示高端需求处于好转过程中。

TW品牌体量较大、公司并购后将着力改善其下滑态势

TW 品牌体量较大,15 年收入20.82 亿、净利预计4 亿左右。从其经营情况来看,TW 品牌原为韩国衣恋集团旗下、定位中高端时尚休闲,知名度好,但近年来占主导的女装收入处于下滑态势,规模较小的童装、男装仍有增长。

渠道上,TW 品牌2016 年末共有1308 家(直营1198 家、加盟110 家),2017Q1 净减3 家至1305 家(直营-7,加盟+4),同比2016Q1 的1448 家净减143 家(直营-162,加盟+19)。

TW 品牌已于17 年3 月开始并表,公司并购后将在战略和财务角度进行把关,提出战略上稳住女装、拓展童装和男装,着力改善其设计老化、购物中心和电商新兴渠道拓展不力以及定位和资源受限的问题;日常经营管理仍由TW 的职业经理人团队主导。

TW品牌并表后短期增厚业绩,长期期待整合后效果体现

我们认为:1)TW 并表将明显增厚业绩,公司并购后将着力改善TW 下滑态势,促其业绩逐步改善;2)未来发展上,公司与TW 都以直营为主、定位上有类似(公司定位高端女装,TW 定位中高端时尚休闲),在品牌运营、设计、渠道上存在协同;3)TW 收购外部融资36 亿规模较大,将带来财务费用上升,按7%资金成本计算每年融资成本增加约2.4 亿。公司通过定增缓解部分融资压力(定增发行数量及价格需按再融资新规实施)、17.3.31 定增已获证监会受理。

受 TW 并表影响,公司预计2017H1 净利增50~120%。暂不考虑定增,维持17~19 年EPS1.45、2.33、3.25 元,对应17 年PE19 倍,目前在高端女装估值最为便宜,维持“买入”评级,建议风险偏好型投资者积极关注。

风险提示:外部融资规模较大致财务费用增加、股价波动影响定增募集资金规模、定增审批进展不及预期、并购整合不当、消费疲软。