证券行业专题报告:PPP资产证券化蓝海启航,券商ABS业务驶入快车道

基建模式新焦点,政策利好助力PPP项目增长。国家大力支持PPP的发展主要基于两点原因:一是缓解地方债务,二是引导社会资本流向实体经济。截至2016年12月末,国家示范项目合计743个,项目投资额合计1.87万亿元,全国入库项目合计11260个,项目投资额合计13.5万亿元。

PPP资产证券化是完善退出机制的最佳选择。基础设施建设项目投资期限长,社会资本在投资基建项目时存在严重的期限错配,需要完善的退出机制作支撑。从国际经验来看,社会资本退出基建项目的主流方式有资产证券化、股权转让、政府回购、项目公司(SPV)上市等。由于政府与社会资本合作往往设立股权锁定期,股权转让市场建立难度大。从监管来看,资产证券化产品发行从审核制改为注册制,从配套服务来看,证券评级机制逐步完善,因此PPP资产证券化是短期内退出机制建设的最佳选择。

PPP的资产证券化模式详解。我国资产证券化按SPV类型划分可分为企业资产证券化(ABS)、信贷资产证券化、资产支持票据、项目资产支持计划、非标资产证券化五种。以收益权资产、债券资产中企业应收款/委托贷款为基础资产的PPP项目资产证券化可考虑企业资产证券化、资产支持票据、资产支持计划;以债券资产中金融租赁债券、银行贷款为基础资产的PPP项目资产证券化可考虑信贷资产证券化;以股权资产为基础资产的PPP项目资产证券化可考虑构建类REITs产品。

政策支持PPP项目资产证券化。为拓展PPP项目多元化融资渠道,政府密集发文支持PPP项目资产证券化。要求PPP项目各项指标优异,已建成并正常运营2年以上,已建立合理的投资回报机制,产生持续、稳定的现金流。具体青睐项目为“一带一路”建设、京津冀协同发展、长江经济带建设、新一轮东北地区等老工业基地振兴等。

PPP资产证券化首单落地,均采用券商ABS模式。2017年3月10日,上交所、深交所通过4单PPP资产证券化项目,发行总额27.14亿元,均为证券公司资产支持专项计划模式(ABS)。从各地区申报信息来看,政府在PPP资产证券化项目的选择上更倾向于传统基建项目。目前为经营阶段项目资产证券化,未来可向开发期、建设期阶段倾斜。

备案制发行助力券商ABS业务快速增长。交易所资产证券化于2005年开始试点,2014年开始采用备案制发行,至此券商ABS业务发行单数和发行规模爆发式增长。2016年发行规模4695亿元,ABS项目管理人以大券商为主,也不乏中小券商,龙头为小券商德邦证券,此外恒泰证券、国金证券也位列前十大管理人之列。大券商的优势是综合平台实力,中小券商的优势是更为灵活的激励机制,因此中小券商在该业务也大有可为。

PPP资产证券化给证券公司带来的收入测算。假设未来4年PPP落地项目规模保持30%-50%的增速,PPP项目资产证券化费率为千分之二,2017-2020年PPP项目资产证券化比例为0.5%、5%、15%、30%,证券公司从PPP资产证券化业务所获得的收入分别为0.47亿元、7.06亿元、27.54亿元、71.59亿元,相对2016年证券公司净利润1234亿元而言,对证券公司盈利影响有限。

投资建议。在政策支持下,PPP项目资产证券化将迎来快速发展期,证券公司作为PPP项目管理人直接受益。虽然证券公司从PPP资产证券化业务所获得的收入对证券公司影响有限,但在目前证券公司创新收紧,佣金率下降,大部分业务盈利下滑的背景下,PPP资产证券化作为蓝海市场,仍值得证券公司大力发展。