万华化学2016年年报告点评:MDI高位景气望延续,石化系列放量添加速度

聚合MDI以及石化系列放量是业绩增长的最大推动力

聚合MDI成为公司聚氨酯系列利润贡献的主力:报告期内公司聚氨酯系列产品实现营业收入164.2亿,营收同比增长0.25%,而毛利率达40.62%,同比增加7.5个百分点,2016年MDI价格受国内外竞争对手装置异常以及下游市场需求持续提振的影响持续上涨,国内纯MDI从年初的14500元/吨涨至20500元每吨,聚合MDI由年初的9200元/吨涨至22000元/吨,市场均价同比涨幅分别约4.5%、20.2%,而聚氨酯系列总成本同比仅增0.25%。石化系列放量增看点:报告期内公司石化系列实现营业收入8.26亿,同比增1433%,毛利率达14.2%,较去年同期增加13.54个百分点。主要系报告期内烟台工业园石化装置全面投产,而同期公司仅有部分石化产品贸易,随着项目投产,公司丙烯产能达到75万吨,国内领先。同时依托公司技术创新优势,具备向具有独特优势、高附加值的丙烯酸、丁醇、环氧丙烷等丙烯一级衍生物精细化产品拓展看点。功能材料和特种化学品稳中有进:营收分别为1.2亿、1.5亿,同比增22.3%、53.9%,毛利率分别为25.4%、46%,同比分别增加2.75、4.13个百分点。

费用管控优异为公司业绩增长保驾护航

报告期内公司销售费用、管理费用和财务费用发生额分别为11.65亿、14.232亿、8.90亿,同比增幅为37.6%、11.06%、5.79%,三费整体同比仅增加17%,显示出公司优异的费用管控能力。

17年行业景气度仍看好,业绩有望持续改善

百川资讯数据显示,目前纯MDI、聚合MDI价格分别约为31100元/吨、24000元/吨,较16年同期涨幅分别为103.71%、116.98%,较17年初涨幅分别为33.1%、12.4%,纯MDI未来高位看涨,聚合MDI高位盘整。公司MDI宁波项目开工率为74%,烟台工业园项目开工率为58%,产能释放弹性充足,海外销量稳步增长,公司聚氨酯系列产品业绩仍有上修空间。石化系列16年中期装置步入正轨,全年开工率达75.2%,推动石化项目营收放量增长,公司石化系列主要产品为丙烯酸、丙烯酸丁酯、环氧丙烷等丙烯一级衍生物,百川资讯数据显示2016年以来价格涨幅分别为23.64%、12.5%、31.17%,目前石油价格坚挺,后期看涨,石化项目后续看好,同时公司深度布局丙烯一级衍生物精细化产品,营收和利润提升空间大。

盈利预测与估值

公司是全球最大的MDI厂商,具备全球定价权,产能弹性充足,有望充分受益于行业高毛利景气度望维系带来的业绩持续改善。石化系列放量是看点,公司石化项目产业链布局长、经济附加值高、科技创新领先,石油价格稳中看涨的背景下,公司该项目业务的利润贡献加速度望持续。同时,公司功能材料和特种化学品稳中有进,卓越的成本管控能力为业绩增长保驾护航。我们预计公司17-19年的EPS分别为3.51元、3.95元、4.46元,对应的PE分别为8.23倍、7.31倍、6.48倍,给予“买入”评级。