万科A:销售超预期,静待股权事件完满解决

公司2016年实现营收2404.8亿元(+23.O%),归母净利润210.2亿元(+16.O%),EPSl.90元(+16.O%)o每10股派现7.9元。

投资要点:

营收增幅收窄,净利增幅扩大。16年全年实现营业收入2404.8亿元,同比+23.0%前值+33.6%归母净利润210.2亿元同比+16.O%前值+15.1%。

归母净利润增速不及营收主要系三费占比、资产减值损失、所得税增加、营业外净收入减少所致,另投资收益增加、少数股东损益下降有助归母净利润提升三费占比5.60/c( +0.8个pc)、提计资产减值损失11.9亿元(+140.5%)、所得税109.0亿元(+38.8%)、营业外净收入2.3亿元(-66.1%);少数股东损益73.3亿元(- 6.4%);投资收益50.1亿元(+40.8%),合作项目增加所致。毛利率29.4%(+0.1个pc)、净利率11.8%(-1.5个pc)。各主营业务中房地产营收2341.4亿元,占比97.4%,毛利率19.77%( +0.32个pc):

物业服务营收42.6亿元(+43.4%),占比1.8%,毛利率17.22%(-0.17个pc)。

销售超预期.16开竣工均超计划,17新开工较谨慎。公司16年销售额3647.7亿元(+39.5%),销售面积2765.4万方(+33.8%),均价1.32万元/方,市占率达3.1%(+0.1个pc),其中Q4销售额达1018.7亿元超预期。16年全年新开工面积3136.7万方(较15年+47.5%、较年初计划+42.6%),累计竣工面积2237.2万方(较15年+29.4%,较年初计划+8.3%)。2017年计划新开工2923.6万方(-6.8%),计划竣工面积2448.3万平(+9.4%)。

多途径审慎拿地,储备.待结转资源充足。16年新增开发项目173个,59.5%通过合作方式获取,权益建面1892.2万方,其中88.3%的新增项目位于一、二线城市。16年拿地价款1321.4亿元,占销售额的36.2%:楼面地价6007元/方,是同期销售均价13190元/方的45.5%。16年末储备面积5297.0万方,权益面积3656.1万方,货值以16年销售均价1.32万元/方计达4800余亿元,在建项目、规划项目权益建面3622.2、3655.9万方,另参与11个更新项目,权益建面360.5万方,满足未来2-3年的开发需求。16年实现结算金额2341.4亿元(+23.1%)、结算面积2053.3万方(+20.5%),均价1.14万元/方;

已售未结金额2782.3亿元、面积2279.7万方,较15年末分别+29.4%、+23.8%,较15年进一步增加,保证17年结算量。

财务结构良好,流动性充足。在手现金870.3亿元(15年末531.8亿元),远高于短债433.5亿元,有息负债1288.6亿元,融资成本约4.30%,资产负债率80.5%(+2.8个pc),扣除预收账款后的资产负债率47.5%(+4.6个pc),净负债率25.9%(+6.6个pc),仍保持在行业低位,经营持续稳健。

多方向推进拓展业务,坚持落实“城市配套服务商”战略。1)物业服务高速发展,保持行业领先,16年营收42.6亿元(+43.4%),地铁集团成为公司重要股东为公司“轨道+物业”发展模式奠定良好基础;2)商业地产联合收购印力集团,将其作为公司商业地产平台,印力成熟的商业开发和经营管理能力以及大量长期稳定的优质客户资源有助公司商业地产业务与各业务产生更多协同效应;3)物流地产持续稳健扩张,截至16年底公司累计获取18个物流地产项目,计容建面147万方,其中16年新增项目10个,新增可租赁面积96万方;4)滑雪业务公司已运营管理3个滑雪项目,雪道面积、造雪系统服务面积、索道数量均居全国第-;5)积极探索出租、养老业务:布局长租公寓,打造统一品牌“泊寓”,17年计划发展1万间长租公寓,建成首个大型养老社区杭州随园嘉树项目,已有600余位长者入住。

合伙人制稳定团队,提效管理。16年股权事件中跟投、合伙人制度在稳定团队、防范人才流失方面起到关键作用,同时通过利益捆绑促进公司项目获取质量和管理效率的提升。截至17年2月底累计已有308个项目实施跟投,跟投项目从获取到首期开工、首期开盘以及现金流回正的平均时间明显缩短,营销费率得到有效控制。

深铁入驻,股权事件破局在望,“轨交+物业”协同发展可期。2017年1月13日华润拟以22元/股协议转让所持全部15.31%股份予深铁,3月17日恒大将所持14.07%股份表决权等委托给深铁一年,在此期间深铁可行使共计29.38%的表决权、提案权等,为拥有表决权比例最高的股东,深铁曾表达不排除进一步增持可能。考虑万科管理层、安邦等所控股份(8.4%、6.2%),预计股权事件破局在望、深铁成第一大股东可期。深铁作为“基石股东”入驻将有利于稳定团队和公司经营,加之深铁充沛的资源与公司业务天然协同,预计未来获取资源、开发项目能力将随深铁外拓进一步释放。

16年业绩超预期,新开工、竣工均超计划,低成本稳健拿地.项目多集中一.二线城市确保回报。16年拟每10股派现7.9元,为近年最高,合计87亿元,占净利润的43.9%。多元化转型业务拓展顺利、股权事件破局在望,公司发展有望重回快车道。16年开发.出租项目RNAV22.38元/股,预计17-19年EPS2.20、 2.51、 2.85元,对应PE9.7/8.5/7.4倍,股权事件尚未完满解决,不予评级。

风险提示:股权事件持续影响经营;调控政策致销售低于预期。