三峡水利:开启涅槃之旅,剑指国内一流售电企业

投资要点

事件:公司发布2016年年度报告,全年实现营业收入12.6亿元,同比下降4.4%,实现归母净利润2.3亿元,同比增长11.6%,基本每股收益0.23元;每10股派发现金红利0.7元(含税);出资4000万元设立售电公司。

收入首次下降,但盈利水平再创历史佳绩。公司2016年发(+5.5%)、售(+1.9%)电量同比增长,但收入在上市后首次下降,主要系经济增速放缓、政策性下调电价等因素所致。分项来看,收入占比最大的发电业务(8.79亿元、-1.8%)及电力勘察业务(3.49亿元、-6.1%)营收有所下降。但公司狠抓管理,降本增效带动电力勘察设计利润提升,总营业成本(10.51亿元,-8.4%)下降显著;广告业务、增资三峡银行及理财产品等也带动投资收益增长(3635万元、+49.5%)等,促使公司综合盈利水平上升,实现营业利润及净利润水平再创历史佳绩。

综合毛利率再次提升,期间费用率维持低位。公司2016年综合毛利率为30.6%(+1.6pp),分开来看,电力业务方面,虽全年低成本的自发电大幅增长且外购电成本下降,但电价下调以及在建工程转固拖累了电力销售业务盈利水平,毛利率有所下降(32.0%、-2.2pp);电力勘察设计业务通过降本增效毛利率显著提升(30.5%,+9.3pp),拉高公司综合盈利能力。期间费用率维持在低位水平(12.2%、+0.5pp),管控能力良好。

售电公司设立,售电业务启动整装待发,内生基本面持续向好。公司出资4000万元设立售电公司为开展售电业务提前完成布局,下一步市场化售电业务启动整装待发,新增利润增长点有望开启。同时,从公司自身看,投产水电装机容量22.8万千瓦,在建金盆水电站、新长滩电站等装机3.5万千瓦,覆盖重庆万州80%供区。后续公司新电站投产及输配电网、农网改造的稳步推进将进一步夯实公司主营业务,带动基本面持续向好。

央企整合+电力改革双重受益,开启涅槃之旅,剑指国内一流售电企业。近期公司完成股权理顺重大一步,股权转让后三峡集团持股15.4%跃居第二大股东。

现阶段三峡集团或有计划整合涪陵聚龙电力、黔江乌江电力等地方电网和两江新区增量配网,推动重庆地区“四网融合”,深度参与重庆电力改革,后续有望进一步整合资源将公司打造成为重庆地区售电平台,成为全新的重庆“三峡电网”。长远来看公司借央企整合及电改春风,开启涅槃之旅,剑指国内一流售电企业,二次腾飞正当时。

盈利预测与投资建议。不考虑未来长期变数,预计2017-2019年EPS为0.28元、0.33元和0.39元,对应PE为38x、32x和27x,看好三峡集团入住带来的二次飞跃,中长期维持“买入”评级。

风险提示:水电受气候因素变动大风险;电改低于预期、国改低于预期等风险。