骆驼转债申购价值分析:上市定位尚可,但资金面制约打新筹码

条款评价:

(1)债底82.11元,面值对应YTM1.57%;

(2)A股股本摊薄幅度5.04%;

(3)初始平价99.70元;

(4)下修条款严格,回售保护中规中矩。 上市初期价格分析:预估在[115,125]区间,中枢120元。骆驼股份是是国内铅酸蓄电池龙头之一,产能2450万KVAH,市场占有率达到26%。近两年受铅价下行、行业征收4%产品消费税等影响,业绩下行。但几个因素可能助力其业绩拐点到来:

(1)铅酸蓄电池产能扩张计划;

(2)油耗标准愈发严格,公司近年研发的启停电池市场前景广阔;

(3)转债募集资金布局动力锂电池和废铅回收,形成新的利润增长点;

(4)铅价回升,促进经销商补库存,助力业绩回稳。存量里规模接近的顺昌(概念也接近)、江南转债上市初期的估值均在30%以上,但考虑近期光大转债发行和供给上马速度加快,我们对其估值采取保守估计,鉴于初始平价99.70元,预计上市初期价格在115-125元区间,中枢120元。

中签率分析:预估在[0.055%,0.165%]区间,中枢0.082%。骆驼股份控股股东和实际控制人是自然人,且前十大流通股股东以自然人为主,考虑到原股东配售的无风险套利机会,我们预计控股股东等原股东将积极配售,假设前三大股东配售,其余股东除证金公司外有一半选择配售,则配售规模约3.87亿元,剩余约3.30亿供网上和网下申购。

申购资金量方面,光大转债的实际申购资金略低于我们的预期,考虑到近期资金面较紧,且网下申购上限仅5000万,预计名义申购资金预估值为2000亿-6000亿,实际冻结资金200-600亿。因此,预估中签率在[0.055%,0.165%]区间,中枢0.082%。 申购价值分析:7日年化收益率中性值为8.599%,但近期资金成本较高,打新筹码可得性变难。若按照上市价格120元,0.082%的中签率计算,网下申购的7日年化收益率为8.599%。但考虑到光大转债打新后,托管行出资意愿也不是很足,所以资金面偏紧,资金成本不低,是否覆盖成本具有较大不确定性。

正股分析

1、铅酸蓄电池龙头,近两年归属净利同比负增长:2016年受国家自2016年年初对铅蓄电池行业征收4%产品消费税的影响,前三季度归属净利同比下滑13.54%。

2、产能扩张+行业洗牌,龙头地位不断巩固:力争至2020年形成4770万KVAH产能,相比2016年产能翻番,市场占有率达40%。

3、铅价回升,助力业绩回稳。

4、启停电池市场前景广阔:考虑到启停电池价格超过传统起动电池的1.5倍,毛利率超过30%,如果市场需求好和产能释放,则业绩弹性较大。

5、转债募集资金布局动力锂电池和废铅回收。

6、估值较低。