固定收益衍生品策略周报:1703合约交割数据简析

国债期货策略

方向性策略:我们预计,3 月份开始的通胀、增长类数据都会面临下行压力,基本面因素利多债市。按过去一周平均IRR 计算,TF1706 的理论价格范围是98.77-98.98,T1706 的理论价格范围是96.04-96.84。

期现套利策略:(1)IRR 策略:央行年内第二次上调逆回购和MLF 利率,预计未来资金成本中枢水平将抬升。资金成本的抬升从增加持有成本和套利成本两个角度支持IRR 水平的提升。但如果基本面如我们所预计般继续支撑债市,收益率下行将通过提升交割期权价值抑制IRR 水平。目前来看,资金成本抬升的判断相对确定,IRR 水平仍有上行的动能。

(2)基差策略:过去一周,期货走势明显强于现券,基差整体大幅收敛。我们推荐的做空基差策略大幅获益,5 年平均收益0.60,10 年平均收益0.70。虽然目前的基差已经累计收敛了一定幅度,但我们认为其仍存在继续收敛的可能,主要的支撑逻辑:(1)央行年内第二次上调逆回购和MLF 利率,确认紧货币时期,资金成本中枢预计进一步上台,导致净持有收益减少;(2)交割期权价值仍为显现。风险点在于,如果债券收益率进一步下行,交割期权的价值将逐步显现,阻碍基差的收敛。从目前的收益率水平来看,这种情况在TF 合约上的可能性越来越大,而在T 合约上仍存在较大不确定性。因此整体性做空基差的策略在T1706 上的性价比仍优于TF1706。

跨期策略:

跨期价差方向策略:本周跨期价差超预期继续上行,TF1706-TF1709 周整体上行0.0600;而T1706-T1709 周整体上行0.0650。但是,我们也看到了一些积极的变化。对于TF1706-TF1709,其价差已经上行至历史阻力位0.80;而T1706-T1709 在周三触及历史阻力位1.20 后便回落,验证了阻力位的有效性。

我们依旧认为跨期价差在目前的水平上继续上行的动将减弱。而且TF1709 与TF1706 的净基差之差、T1709 与T1706 的净基差之差仍处于高位,从长期修复空间上看,1709 合约的修复需求更强。因此我们仍坚持反向操作跨期价差的策略(即空1706+多1709)。

跨品种策略:过去一周,TF1706 对应收益率下行约16BP,T1706 对应收益率下行约20BP,期货对应收益率曲线利差收窄4BP。空2 手TF1706+多1 手T1706 的做平曲线策略获益0.185,最近两周获益0.515,推荐以来累计获益0.325,对应25个交易日10.8%的收益率(考虑杠杆,未年化)。

本周逆回购、MLF 和SLF 利率的再次上调,验证了目前仍处于紧货币时期,且季末MPA 考核等因素令资金面谨慎预期难消。而基本面方面,去年四季度以来的顺周期不会一直持续,从3 月份开始,中国的通胀、增长类数据都会面临下行压力。因此我们维持推荐曲线变平的策略,即空2 手TF1706+多1 手T1706。