顾家家居:全年业绩略低于预期,看好一季度销量增长

1.事件

公司发布2016年年报,全年公司实现营业收入47.94亿元,较上年同期增长30.11%;归属母公司净利润5.75亿元,同比增长15.40%。第四季度单季数据来看,公司单季实现营收15.46亿元,同比大增38.36%;归属母公司净利润1.55亿,同比仅增长1.02%。由于四季度公司制造成本明显增加,全年及四季度单季利润增速略低于预期。公司年度分红2.89亿元,每10股派息数7元,分红率50.21%。

2.我们的分析与判断

(一)制造成本端提升导致四季度单季利润率下滑

公司16年三、四季度单季收入分别为12.36亿(yoy+27.58%)、15.46亿元(yoy+38.36),归母净利润1.48亿(yoy+48.48%)、1.48亿元(yoy+1.02%)。三季度公司利润增长幅度可观,但从四季度开始,原材料及人工开始上升明显,毛利率环比减少四个百分点至37.59%,致使净利率环比减少2.5%(三季度单季为12.10%),费用率环比基本维持稳定。经营性现金流单季度4.97亿,同比大幅增长126.85%。从四季度单季财务数据来看公司依然呈现的是加速扩张的态势,制造成本端提升明显,我们认为公司12月份产品进行提价后,对制造成本端的提升将会起到对冲作用,17年公司盈利水平有望得到恢复。

(二)积极拓展新品类、渠道建设按部就班

1)内销业务:新品类开始放量。报告期内,公司始终秉持保证传统产品稳定发展,加速新品推广放量的策略,内销增速30%。沙发产品实现收入28.4亿元,相较15年增长25.48%。其中,皮类沙发维持稳定的增长,我们估算增幅17%,新品类功能沙发和布艺沙发增速为68%和57%。与此同时,公司床类及配套产品依旧保持快速增长,16年分别贡献6.5、7.28亿元收入,同比大幅增长49.26%、34.63%。渠道建设方面,公司前三季度境内拥有经销商门店2686家,直营店196家,总计2882家。报告期末拥有店面近3000家,部分省份的营销网络已经渗透到乡镇级别,旗舰店占比进一步提高,渠道结构更加多元化。未来两年公司将继续保持快速的开店节奏,一二线城市加密以及实现1300个县级城市全覆盖。我们预计17年净开设店面500-600家,其中大部分为新品店面。

2)外销业务:聚焦大客户成效明显。公司外销业务录得15.89亿收入,同比增长32.37%,增幅略超预期,显示出公司积极拓展海外市场,推行大客户战略的成效显著。公司外销主要客户包括美国EuromarketDesignsInc、ArtVan、加拿大SunpanModernHome、韩国Hanssemco.Ltd等。未来公司将会继续推进大客户聚焦战略,外销市场依旧具备较大的空间。

(三)费用率维持稳定,制造成本提升+投资损益致使利润释放有限

在收入规模大幅增加的情况下,净利润仅增长15.4%,分析其原因,主要是受到制造成本提升的压力。公司报告期内原材料成本增加33.31%、人工成本增长32.88%、外购成本增长32.98%,毛利率减少0.7个百分点,销售净利润减少1.37%至11.94%。期间三费率基本维持稳定,总体对公司业绩无太大的影响。我们认为16年大宗原材料、人工成本的普涨使得利润承压是行业普遍因素。随着17年公司将部分主要产品进行提价后,成本端的压力可以有效的对冲。同时,公司进一步加大采购体系的改革力度,强化供应商管理,推动制造系统供应链一体化能力的提升,公司业绩有望在17年恢复。另外,受到人民币贬值影响,公司投资收益亏损-7599万,上年同期为3342万,我们认为此亏损为一次性,不改公司长期逻辑。

(四)预付款大幅提升,继续关注新品类放量节奏

公司期末预收款6.54亿元,同比大幅增长153.54%。主要系销售规模增长及公司大力推进内销全款下单的影响所致。受到行业成本端提升的压力影响,部分家具公司年后开始对产品进行提价。因此,涨价预期致使下游经销商加大力度全款冲货,致使预收款大幅增长,也意味着公司一季度收入有望超出市场预期。全年来看,公司新品类功能沙发、布艺沙发、床及床垫和配套家具依旧可以保持快速的增长,在渠道逐步完善情况下,产品铺设力度将大大增强,最终实现一定规模体量。后期随着新增品类的大力扩展,新品门店的开设速度也将大大加快。在开店的同时,公司也在做积极的门店结构调整,淘汰经营能力较差的店面,目标每年实现净开店600家左右。同时,公司通过加强供应链端的掌控,在生产环节做持续的改善,继续看好17年公司发展。

3.盈利预测及投资建议

我们认为软体家具行业尚未见顶,行业集中度较为分散。公司作为软体家居龙头之一,在公司治理、产品品类、渠道建设都已具备一定的优势。根据公司规划,公司将在产品端以及渠道端同时发力,未来收入规模将继续保持稳定增长。不考虑并购的情况,我们预计17/18年公司可实现销售收入62.3/81亿元,复合增速30%,利润7.2/9亿元,复合25%增长。当前208亿市值对应29/24倍PE,考虑到公司一季度业绩有望超预期,继续给予推荐评级。

风险提示:费用控制不当、原材料成本大幅上升等。