联想集团:零件价格上涨蚕食利润率,评级下调至卖出

联想业绩不及预期,主要原因是内存零部件短缺导致价格上涨,以及市场推广费用增加。预计2017年动态随机存取存储器仍将继续面临供应短缺和价格上涨,持续影响利润率,以致吃掉下一季度所有的盈利并严重拖低18财年的盈利。目前未发现盈利下滑走势出现拐点。评级下调至卖出,目标价3.70港币。

支撑评级的要点

零件价格上涨拉低盈利水平。零件价格及销售费用高于预期,导致联想业绩不及预期。公司收入同比减少6%。毛利率同比下滑1.5个百分点至13.1%,主要原因是内存和硬盘成本较高。市场推广费用增加,导致经营利润率同比下降1.8个百分点。再加上移动和数据中心业务集团损失扩大,公司税前收入同比减少68%至1.01亿美元,比我们的预测低34%。

个人电脑发货量回升趋势无法持续。在报告季度中,联想个人电脑出货量同比增长2%,在连续六个月下滑之后重回上升轨道。我们认为下滑走势扭转的主要原因是2015年底的基础较低。管理层预计,移动业务将在18财年下半年达到收支平衡。公司正在简化智能手机产品线。未来将在海外市场使用“Lenovo MOTO”品牌,而在国内市场使用的品牌尚在讨论中。联想目前正在建设国内市场数据中心直销团队,预计此举将刺激销售费用上涨。

零件短缺和价格上涨持续拉低盈利水平。由于智能手机和个人电脑用到的内存增加,动态随机存取存储器和闪存价格均大幅上涨。16年4季度标准动态随机存取存储器的价格上涨30%,而17年1季度合约价格已上涨了40%。鉴于新增产能要到17年4季度才能实现,2017年供应短缺的局面难以得到缓解。因此联想个人电脑业务利润率在今年将持续承受巨大压力。另外,移动和数据中心业务也将继续亏损。在此基础上,我们认为盈利下滑趋势将持续至18财年。

评级面临的主要风险

个人电脑发货量大于预期,带来上行风险。

估值

由于公司面临巨大盈利压力,评级下调至卖出。我们把17和18财年盈利预测下调了24%和43%。目标价下调至3.70港币,对应9倍调整后2018年预期市盈率。