证券行业点评报告:证监会规范再融资,优化市场资源配置

事件:

证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》部分条文进行了修订,并发布了《发行监管问答-关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》:1)发行数量不得超过本次发行前总股本的20%;2)申请增发、配股、非公开发行股票的,本次董事会决议日距离前次募集资金到位日不得少于18个月,可转债、优先股和创业板小额快速融资不受此限制;3)申请再融资时,除金融类企业外,最近一期末不得持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资;4)取消将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定,明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日;5)为实现规则平稳过渡,已经受理的再融资不受影响。

投资要点:

新规重在强化市场资源配置功能,防止套利性融资。此次证监会修改再融资的实施细则,旨在坚持服务实体经济导向,充分发挥市场的资源配置功能,引导资金流向实体经济最需要的地方,避免资金脱实向虚,同时,过去定价基准日可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日,也可以为发行期的首日,本次修订后定价基准日为本次非公开发行股票发行期的首日,将有助于防止“炒概念”和套利性融资等行为形成资产泡沫,切实满足上市公司正当合理的融资需求,优化资本市场融资结构。

避免过度再融资与IPO加速相辅相成,释放数千亿潜在市场资金:2016年A股市场再融资规模高达1.8万亿元,同比增速31%。于此同时IPO规模仅1496亿元,仅为再融资规模的8.31%。与再融资政策收紧相辅相成的是IPO审核提速,旨在IPO扩容和有效引导资金流向。再融资新细则下,再融资项目减少和对于单次发行数量的限制或将带来再融资总募资规模的减少。根据我们统计,目前已公布预案但尚未上会的再融资项目中,1)增发数量占总股本比例超过20%的募集金额合计就高达1330亿元;2)本次距离前次增发不满18个月的募集金额合计807亿元。考虑到尚未公布预案的潜在再融资需求,新规将释放数千亿潜在市场资金,从资金面切实对市场形成利好。

预期充分,对券商业务层面影响有限:自去年10月以来再融资收紧预期就已开始蔓延,市场预期充分。2016年10月开始,再融资规模明显出现下滑,9月、10月、11月再融资规模分别为2042、919、626亿元。与此同时,IPO审核自去年四季度起明显加速,10、11、12月IPO核发数分别为22、34、45家。IPO扩容带来的业绩增量有望弥补再融资规模的减少,且IPO承销费率显著高于再融资费率,券商投行业务预计仍保持稳中有升。本次新规对于已受理的再融资不受影响,对个别资本金相对薄弱且过去18个月内已经做过再融资的券商(仅5家),通过二级市场增发的融资渠道或被截断。但考虑目前市场整体情绪较为低迷,券商资本型业务主要瓶颈在于需求端疲软,同时券商仍可通过发债等其他形式弥补资金缺口,对于券商补充资本金影响有限。

投资建议:

新规有利于加强市场资源配置功能,同时释放数千亿再融资资金,对市场资金面形成利好。再融资收紧无论对券商投行业务收入,还是券商自身再融资补充资本金,都影响较为有限。板块估值仍在较低位置安全边际较高,大券商PB仅1.4倍,行业平均PB仅1.75倍,具备配置价值,重点关注国金证券。

风险提示:

市场低迷对经纪、自营、两融收入影响;监管强度超预期。