重庆啤酒:精耕西部,啤酒“次逻辑”最佳标的

公司是啤酒行业次逻辑最佳标的。我们定义的次逻辑是指不同于啤酒行业巨头之间继续整合,进一步提高集中度,从而推动行业寡头格局形成,行业盈利能力整体提升——这是啤酒行业最主要矛盾。行业次逻辑是从企业层面实施的产品升级、管理改善、企业内部整合提升效率等,我们认为重庆啤酒是次逻辑最佳标的。

公司核心竞争力是对重庆市场高且稳定的市场占有率,极强的渠道掌控力为产品升级提供坚实的市场基础。公司主要销售区域在大重庆区域、部分四川和湖南市场,产能140万吨左右。公司在重庆区域市场占有率85%以上,是绝对的龙头。公司2015-2016年持续推进产品主要价格带由4元向6-8元的升级,实际盈利能力大幅提升。2017年公司将继续推进6-8元占比扩大,并更重视10元产品推广,引导持续升级。考虑到主城区向周边市场的传导作用,我们认为公司主导的产品结构和消费升级仍有较大潜力。

关停亏损工厂虽影响报表利润,但实际业绩靓丽。公司2015-2016年受关停工厂、玻瓶减值、商标减值的影响,计提大额资产减值损失导致报表利润未能反映实际业绩。若剔除一次性费用影响,公司实际利润增长迅速,预计2016年主业实际增速接近40%。

外资控股,公司内部具备盈利持续改善的动力,外部具备资产注入预期。2013年嘉士伯入主重啤后,原大股东重啤集团完全退出公司经营管理,公司面貌焕然一新。2017年已进入嘉士伯承诺解决同业竞争的窗口期,公司有望迎来嘉士伯在华其他啤酒资产注入。据嘉士伯2015年报披露,嘉士伯15年在华销量约250万千升(其中重啤约99万千升),市场占有率约5%。重啤作为西部之王嘉士伯在华最重要啤酒资产平台,业内预期其有望获得嘉士伯的资产注入,并借力其强力品牌和已占有的市场份额,继续巩固中国西部市场龙头地位。

投资建议:首次覆盖给予买入-A 投资评级,12个月目标价25.00元。我们预计公司2016年-2018年的收入增速分别为1.20%、2.61%、4.51%,净利润增速分别为-390.1%(扭亏为盈)、103.5%、22.9%,成长性突出;首次给予买入-A 的投资评级,12个月目标价为25.00元,相当于2017年31.25倍的动态市盈率。

风险提示:产品升级可能放缓,资产注入增厚不达预期